(BFM Bourse) - L'éditeur de jeux vidéo a annoncé jeudi soir la création d'une filiale regroupant ses licences phares et dont Tencent doit prendre 25% pour 1,16 milliard d'euros. Cet argent désendettera Ubisoft. Mais l'opération, complexe, n'est pas sans soulever de questions et semble verrouiller davantage le capital de la société au bénéfice de l'entreprise chinoise.

Ubisoft passe par une opération complexe pour lever du cash. L'entreprise de jeux vidéo a annoncé jeudi soir la création d'une nouvelle filiale qui regroupera ses licences les plus "bankables" à savoir Assassin's Creed, Far Cry et Tom Clancy's Rainbow Six.

Lors d'une conférence téléphonique avec des analystes, Yves Guillemot, le directeur général d'Ubisoft, a indiqué que cette filiale disposerait de sa propre équipe de direction. Les équipes de la société basée dans les studios au Québec, à Barcelone et en Bulgarie rejoindront cette filiale et répondront à cette nouvelle direction.

Tencent, mastodonte chinois du numérique et allié des Guillemot, famille fondatrice d'Ubisoft, prendra une participation minoritaire de 25% dans cette filiale qui, en gros, gérera l'exploitation de ces licences en reversant des royalties (des redevances) à sa maison-mère (donc Ubisoft).

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"Avec Tencent, nous avons un investisseur qui va nous aider à faire des trois marques [Far Cry, Assassin's Creed et Rainbow Six, NDLR] hébergées dans la nouvelle entité des marques capables de générer un milliard d'euros de revenus annuels ou plus, et qui connaît bien les jeux 'evergreen' [indémodables et aux revenus récurrents, NDLR]", a déclaré Yves Guillemot aux Échos.

"Ces marques doivent devenir plus grosses et avec cette organisation, nous allons avoir des équipes se consacrant à un nombre plus limité de franchises et qui seront vraiment concentrées sur la croissance de ces trois actifs", a-t-il ajouté.

Tencent a accepté de payer 1,16 milliard d'euros pour prendre cette participation minoritaire, ce qui valorise cette nouvelle filiale 4 milliards d'euros, en valeur d'entreprise.

Tencent très généreux

Ce montant s'avère colossal au regard du cours actuel d'Ubisoft. Sur la base du cours de clôture de jeudi, Oddo BHF calcule une valeur d'entreprise de 3,1 milliards d'euros (1,7 milliard d'euros de capitalisation boursière et 1,4 milliard de dette nette en normes IFRS).

"Cet écart sensible de valorisation doit s’expliquer par la confortable profitabilité structurelle des actifs de la nouvelle entité (aucune information communiquée sur ce sujet pour l’instant)", explique le bureau d'études dans une note.

À l’inverse, "le modèle des actifs non transférés (comprenant des jeux comme Ghost Recon et The Division et de nouvelles marques à venir) n’a jamais fait ses preuves (…) avec une valeur d'entreprise implicite qui ressort négative (-1,1 milliard d'euros) sur la base du cours de Bourse actuel", poursuit Oddo BHF.

De son coté, TP ICAP Midcap estime tout simplement que la transaction "souligne la forte sous-valorisation du groupe qui pourrait entamer une cure d’amaigrissement sur le reste de son activité".

Rappelons que Tencent, qui était entré au capital du groupe en 2018, a l'habitude de payer généreusement pour prendre des participations minoritaires dans les différentes structures de la galaxie Ubisoft.

En 2022, le groupe chinois avait pris 49,99% de la société Guillemot Brothers Limited, holding de la famille Guillemot, qui détient 13,7% d'Ubisoft, pour un prix faisant ressortir un cours Ubisoft de 80 euros. Ce alors que l'action de la société de jeux vidéo cotait 43 euros. Tencent avait alors rejoint le concert d'actionnaires familial formé par les Guillemot.

Le cours de Bourse monte

Pour revenir à la création de la nouvelle filiale, le cash que versera Tencent permettra à Ubisoft de se désendetter, et pas qu'un peu.

Les quelque 1,16 milliard d'euros correspondent quasiment à l'intégralité de la dette nette de l'entreprise (1,4 milliard d'euros donc, en incluant 300 millions d'euros de "leasing"), remarque Oddo BHF. Les craintes liées au refinancement de la dette de l'entreprise, Deutsche Bank évoquant 500 millions d'euros arrivant à échéance en 2026, n'ont donc plus de raison d'être.

"Cette injection de cash soulage significativement la photographie bilancielle", résume TP ICAP Midcap. La finalisation de l'opération doit survenir d'ici à la fin de l'année calendaire 2025.

À la Bourse de Paris, l'annonce reste relativement bien accueillie. Le titre Ubisoft prend 8,8% à l'heure du déjeuner. Toutefois, eu égard à la forte volatilité du titre ces derniers, cette progression reste mesurée.

"La réaction des investisseurs n'est pas extrêmement forte, on manque de détails, notamment sur les royalties, et l'opération demeure complexe et complique la structure de l'entreprise. Par ailleurs, les problèmes opérationnels d'Ubisoft, notamment sa faculté à dégager des flux de trésorerie positifs, ne sont pas résolus. Le marché reste un peu méfiant", estime un analyste.

"Après cela reste une annonce positive avec plus d'un milliard d'euros de cash dégagé", nuance-t-il.

Un caractère spéculatif affaibli?

Ce même analyste estime toutefois que cette opération réduit dans l'immédiat le caractère spéculatif d'Ubisoft, car cette transaction complexe semble écarter à court voire moyen terme une potentielle offre publique d'achat pour sortir de la cote, le groupe, un scénario qui avait été évoqué dans des informations de presse à l'automne dernier. "On sent que la famille Guillemot tient à conserver les rênes de l'entreprise", juge-t-il.

L'analyste remarque toutefois que plusieurs clauses de cette transaction, notamment un engagement de conservation de titres (lock-up) de Tencent, renvoient à 2030.

Or l'accord-cadre d'actionnaire noué entre Tencent et la famille Guillemot en 2022 prévoit également des clauses qui expirent en 2022. Notamment un plafonnement de la participation de Tencent à 9,99% du capital d'Ubisoft. L'analyste mentionné précédemment estime ainsi que l'opération renforce l'idée que Tencent pourrait prendre le contrôle en 2030, la famille Guillemot le conservant d'ici-là".

"Ce type d’opération financière rend encore plus compliquée la structure d’Ubisoft et verrouille encore plus son capital au profit de Tencent", juge de son côté Oddo BHF.

"Elle présente toutefois le gros avantage de désendetter Ubisoft, ce qui permet de sortir d’une situation financière problématique et d’assurer ses prochains développements", reconnaît le bureau d'études.