(BFM Bourse) - La cour d'appel a rendu un nouvel arrêt considérant que le groupe Bolloré n'exerce pas de contrôle effectif de Vivendi. Ce qui éteint un catalyseur important pour l'action Vivendi car une offre publique d'achat (OPA) est désormais écartée.

L'épilogue d'une bataille judiciaire qui dure depuis bientôt deux ans? Ce mercredi 8 juillet, la Cour d'appel de Paris a rendu un arrêt dans lequel elle considère que Groupe Bolloré, actionnaire à hauteur de 29,9% de Vivendi, n'exerce pas de contrôle sur le groupe de médias, communication et jeux vidéo.

À la suite de cette décision de justice, l'action Vivendi plonge de 10,3% vers 12h30.

Il faut comprendre que l'arrêt de la Cour d'appel prive le titre d'un important catalyseur. Dans le cas où la Cour avait tranché dans le sens inverse, Barclays expliquait, la semaine dernière, que l'Autorité des marchés financiers (AMF) aurait exigé que Groupe Bolloré lance une Offre publique d'achat (OPA) sur Vivendi.

L'établissement britannique estimait que l'entreprise de la famille Bolloré aurait vraisemblablement proposé une offre proche de l'actif net réévalué, une mesure comptable de la valeur d'une entreprise, retenant un chiffre de 3,44 euros par action. Or le titre s'échange actuellement à 1,96 euro.

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Le fonds Ciam subit un revers et se pourvoit en cassation

Barclays attribuait une probabilité de 70% à une décision allant dans le sens d'un contrôle de Vivendi par Bolloré et donc au scénario d'une OPA. Plusieurs articles de presse mentionnés par la banque britannique rapportaient que l'avocat général de la Cour d'appel de Paris estimait que Bolloré contrôlait la société. Or dans une large majorité des cas (67% à 85%) les cours des pays européens suivent les avis des avocats généraux.

Cela n'a donc pas été le cas, la Cour d'appel considérant in fine que Groupe Bolloré n'exerce pas le contrôle de Vivendi au sens de l'article L233-3 du Code de commerce.

Cet article définit comment une personne morale ou physique exerce un contrôle sur une autre. L'un des critères repose sur le fait de pouvoir, par ses droits de votes, déterminer les décisions dans les assemblées générales. Un autre alinéa évoque le pouvoir de révoquer ou nommer la majorité des membres des organes d'administration, de direction ou de surveillance de cette société.

Ce sont sur ces deux points que le fonds activiste Ciam, actionnaire minoritaire de Vivendi qui s'oppose au groupe et juge que Bolloré doit lancer une OPA, se fonde pour considérer que l'exercice d'un contrôle existe.

Mais la Cour d'appel de Paris n'a pas été de cet avis. L'institution judiciaire estime dans sa décision "que le contrôle de fait et le contrôle sur les organes de direction ne peuvent être attribués à un 'groupe', comme le demandait Ciam Fund, dès lors que l’article L. 233-3, I, du Code de commerce prévoit l’exercice du contrôle par 'une personne physique ou morale'".

La Cour souligne aussi "que le contrôle conjoint suppose la démonstration d’un accord entre les personnes agissant de concert pour déterminer en fait les décisions prises en assemblée générale, la simple influence étant, là encore, inopérante".

Dans un communiqué, Vivendi a déclaré "prendre acte de la décision de la Cour d'appel de Paris qui a considéré que Monsieur Vincent Bolloré et Bolloré SE ne contrôlaient pas Vivendi au sens de l’article L. 233-3 du Code de commerce".

Selon l'AFP qui cite son avocat Maître Julien Visconti, le fonds Ciam a annoncé un pourvoi en cassation "pour que cette décision de principe soit tranchée au plus haut niveau".

La décision de la Cour d'appel a fait suite à un précédent arrêt de cette même Cour qui allait dans le sens inverse, jugeant donc que Bolloré exerçait un contrôle.

Ce précédent arrêt avait été cassé par la Cour de cassation en novembre 2025.

Mais comme l'explique Barclays, la Cour de cassation s'était prononcée sur la forme et non sur la "substance", renvoyant donc le dossier à la Cour d'appel pour une nouvelle décision.

Une scission qui fait jaser

Pour comprendre les tenants et aboutissants de ce dossier, il faut remonter à 2024 (voire 2023 pour la simple étude du projet), lorsque Vivendi avait annoncé puis effectué une scission en quatre entités cotées.

Canal+ a été introduit à la Bourse de Londres, Havas à Amsterdam, Louis Hachette Group à la Bourse de Paris, tandis que Vivendi est resté coté à part en regroupant essentiellement les participations minoritaires de la société (Universal Music Group, Banijay, Prisa) et 100% du groupe de jeux vidéo Gameloft.

L'idée avancée par la direction était alors de cristalliser de la valeur avec quatre sociétés cotées plutôt qu'une, le marché préférant généralement les "pure-player" que les groupes peu diversifiés. Et réduire ainsi la lourde décote de conglomérat de la société (environ 45%) c'est-à-dire la différence entre sa valorisation boursière et la somme des valeurs comptables de chacune de ses activités.

Sur ce critère, l'opération n'a, pour manier l'art de la litote, pas été un franc succès. "Trois mois après la scission de Vivendi, il n’y a aucun doute que la scission a été destructrice de valeur pour les actionnaires (…) Et ceci quelle que soit la date de référence prise en compte", soulignait en avril 2025 la lettre spécialisée Vernimmen.

"Mais là (la création de valeur, NDLR) n’était pas l’objectif de cette opération destinée à permettre au groupe Bolloré de pouvoir monter au capital de certaines des entités sans avoir à faire d’offre, tout en franchissant le seuil d’OPA (offre publique d'achat, NDLR) qui se serait appliqué chez Vivendi", jugent ses auteurs.

Ce dernier point constitue l'origine de la saga juridico-financière qui entoure Vivendi. La société aurait mené cette opération pour renforcer son contrôle sur les sociétés en question sans avoir à lancer de coûteuse OPA (plus exactement une offre publique de retrait, OPR).

C'est toute la thèse de Ciam. La société de gestion alternative a martelé que la scission en quatre de Vivendi se faisait au profit du seul intérêt de Groupe Bolloré (qui possède 29,9% du capital de Vivendi) et au détriment des minoritaires.

Ce parce que Vivendi a choisi des places de cotations (Londres pour Canal+, Amsterdam pour Havas et le compartiment Euronext Growth pour Louis Hachette, compartiment qui permet de monter à 50% du capital sans avoir à lancer d'OPA) permettant de contourner le droit français en matière d'OPA, privant ainsi les minoritaires d'une dimension spéculative.

Vivendi a toujours battu en brèche ces accusations. Le président du directoire du groupe, Arnaud de Puyfontaine, a notamment déclaré en avril 2025 que l'opération s'était faite dans l'intérêt des sociétés scindées et de l'ensemble des actionnaires, rapportait Reuters. Ciam avait décidé d'ester en justice, ce qui a donné le coup d'envoi du volet judiciaire de ce feuilleton.

Rebondissements judiciaires

Pour simplifier, l'enjeu tourne principalement autour de deux points de droits: l'article 233-3 du code du commerce, donc, et l'article 236-6 du règlement général de l'Autorité des marchés financiers (AMF).

En gros, l'interprétation du premier article doit trancher sur le fait de savoir si oui ou non le groupe Bolloré exerce un contrôle effectif de Vivendi. Le second doit déterminer si (en supposant que les conditions de contrôle au sens de l'article 233-3 sont respectées) une OPA doit être lancée dans le cadre de la scission en quatre du groupe.

En novembre 2024, l'AMF avait d'abord donné raison au Groupe Bolloré qui estimait qu'il n'exerce pas de contrôle de la société au sens de l'article 233-3.

Mais, coup de théâtre, la cour d'appel de Paris avait désavoué l'AMF dans un arrêt rendu le 22 avril dernier, jugeant donc que Bolloré contrôle Vivendi.

La cour d'appel avait renvoyé le dossier à l'AMF pour statuer dans une nouvelle décision sur le champ d'application de l'article 236-6. C'est-à-dire trancher sur le fait de savoir si oui ou non Bolloré doit lancer une OPA.

L'AMF avait, en juillet 2025, répondu par l'affirmative et enjoint Groupe Bolloré et Vincent Bolloré à déposer un projet d'OPA dans un délai de six mois.

Mais entretemps Vivendi s'était pourvu en cassation à l'encontre de l'arrêt de la cour d'appel de Paris.

Comme dit précédemment, la Cour de cassation avait cassé cet arrêt renvoyant le dossier devant la Cour d'appel qui, dans un deuxième, arrêt, a donc jugé que Bolloré n'exerce pas de contrôle.