(BFM Bourse) - L’exploitant des aéroports parisiens et son homologue néerlandais ont mis fin à leurs système de participations croisées qui enterre également leur coopération industrielle. Schiphol a placé ses titres avec une importante décote sur l’action ADP, ce qui constitue l’occasion pour les investisseurs de prendre leurs bénéfices sur une valeur qui a connu un parcours boursier de haut vol cette année.

Deux grands groupes, un français, l’autre étranger, qui ont mis en place un important partenariat industriel et un système de participations croisées pour se lier, mais qui se rendent compte des années après que cette coopération n’est plus totalement pertinente.

Il s’agit bien sûr d’Aéroports de Paris (ADP) et du néerlandais Royal Schiphol Group. En 2008, l’exploitant des aéroports parisiens et celui d’Amsterdam avaient décidé de mettre en oeuvre une collaboration portant sur les activités aéronautiques, commerciales et d’immobilier, avec pour but de générer des synergies de 71 millions d’euros en année pleine. Cet accord, baptisé "HubLink", avait été scellé via des participations croisées de 8% du capital, l’Etat français vendant un bloc d’actions à Royal Schiphol Group pour que ce dernier entre au capital d'ADP.

Mais treize années plus tard, en 2021, les deux partenaires ont choisi de ne pas renouveler davantage cet accord de coopération. "Un partenariat, c'est nécessairement équilibré. Quand il y en a un qui gagne plus que l'autre, il y a un problème", avait alors déclaré Philippe Pascal, directeur général adjoint finances et stratégie d’ADP, cité par La Tribune.

Le PDG du groupe français, Augustin de Romanet, expliquait lui que Schiphol avait un modèle d’entreprise "très différent d’ADP". "Nous avons deux modèles de déploiement de l'énergie qui ne sont pas exactement parallèles. Dans ces conditions, même si le partenariat a été très positif pour les deux parties et qu'il a produit beaucoup de choses, notre responsabilité aujourd'hui vis-à-vis des parties prenantes d'ADP est de constater que l'argent immobilisé dans Schiphol ne produit pas des effets tels qu'on ne peut pas envisager de ne pas céder notre participation", concluait-il, également cité par La Tribune.

Une cession en plusieurs fois

Cette décision avait ouvert la voie au débouclage des participations croisées de 8% entre les deux sociétés. Le mécanisme prévu par l’accord entre les entreprises leur donnait un délai allant jusqu’au 30 mai 2023, en respectant un certain nombre de règles. Parmi celles-ci, Royal Schiphol Group devait céder en premier ses titres, en une ou plusieurs fois, et Aéroports de Paris disposait à la fois d’un droit de premier offre et de préemption (de même que l’Etat français pour le droit de préemption).

Ce meccano s’est mis en place au cours de ces dernières semaines et s’achève ce mardi. Royal Schiphol Group a vendu ses 8% en trois étapes. Tout d’abord, le groupe néerlandais a vendu 2,5% à Predica filiale de Crédit Agricole le 10 novembre, avant de céder ensuite au fonds canadien CPP Investments 1,59% quelques jours plus tard.

Il restait un peu moins de 4% à écouler. Royal Schiphol a dans cette optique annoncé mardi avoir réalisé un placement privé auprès d’investisseurs qualifiés pour céder les 3,9% restants à un prix de 133 euros par action, soit une décote de 10% par rapport au cours de clôture de lundi, de 147,65 euros. ADP a pris part à cette opération en rachetant 0,3% de son propre capital, pour un coût de 39,5 millions d’euros.

Aéroports de Paris va à son tour céder les 8% qu’il détient dans l’opérateur de l’aéroport d’Amsterdam, qui seront rachetés par le groupe néerlandais lui-même. Le produit de cette cession s’élève à 420 millions d’euros. "Il permettra au groupe ADP de saisir, de manière sélective, d'éventuelles opportunités de développement à l'international tout en poursuivant sa trajectoire de désendettement ciblant un ratio d'endettement de 4,5 à 5 fois l'Ebitda (excédent brut d’exploitation) en 2025", a expliqué la société dans un communiqué.

Une piqure de rappel

A la suite de ces informations, l’action ADP heurte le tarmac. Le titre plonge de 13,5% vers 11h40, à la Bourse de Paris, soit davantage que la décote comprise dans la cession de Royal Schiphol.

"À mon avis, la forte baisse du cours de l'action est due à des prises de bénéfices et à un sentiment négatif de marché", explique Sejal Varshney, analyste chez le bureau d’études indépendant AlphaValue. "Un prix d'offre considérablement réduit et le rachat de seulement 0,3% de la participation par ADP ont envoyé le signal qu'il y avait une possibilité de correction du marché (au-delà du prix d'offre), soutenue par la récente reprise du cours de l'action et le ratio P/E [le cours de bourse divisé par les bénéfices attendus, NDLR] d'ADP supérieur à celui de ses comparables boursiers", développe-t-elle. "Cependant, cela ne change rien à l'histoire d'ADP" poursuit l’analyste qui estime que la baisse du titre constitue "un bon point d'entrée pour les investisseurs".

Pour Charles Maynadier, analyste chez Kempen & Co, la baisse du titre reflète, au-delà de la décote de l’opération de Royal Schiphol, plusieurs éléments. "La baisse de ce mardi montre que le marché était peut-être passé à côté de la précédente opération avec Predica, qui avait acquis ses titres à environ 128 euro l’action - soit 10% de décote au moment de l’opération- mais avait mis plusieurs jours à communiquer le prix après l’annonce de la transaction. La transaction de Predica n’avait pas pesé sur le titre à ce moment mais elle aurait dû", commence-t-il.

La surperformance de haut vol d'ADP

"La cession du reliquat de la participation de l’aéroport de Schiphol constitue aussi l’occasion pour le marché de prendre ses bénéfices. Sur l’ensemble de l’année 2022 ADP a totalement surperformé ses comparables comme Fraport et Aena. Même si le groupe a enregistré des bonnes performances sur le trafic, livré une stratégie ambitieuse sur les boutiques et relevé ses perspectives, ADP reste une valeur chère par rapport à ces comparables", poursuit l’analyste.

Depuis le début de l’année, Fraport, opérateur de l’aéroport de Francfort, perd 30%, alors qu’Aena, qui exploite les aéroports espagnols, abandonne 9,6%. De son côté, ADP gagne encore 13% malgré sa chute de mardi.

Dernier élément, "la structure du débouclage de Royal Schiphol n’aide pas: trois opérations, deux de gré à gré et une sur le marché, avec des décotes assez significatives", pointe Charles Maynadier. "Il est sûr qu’une opération avec un seul bloc aurait davantage envoyé un signal positif sur l’attractivité du titre ADP. Toutefois il convient de rappeler qu’ADP et l’Etat français avaient le dernier mot sur tous les acheteurs potentiels, ce qui limitait grandement les possibilités pour Schiphol", souligne l’analyste.

Un constat partagé par Royal Bank of Canada, qui espérait que Schiphol vende sa participation en un bloc avec une prime par rapport au marché. "La vente de plusieurs petites participations et d'une transaction de bloc implique, à notre avis, qu'il n'y avait pas de candidats solides pour l'ensemble de la participation, et est donc plus négative en termes de sentiment et de catalyseur pour le prix de l'action ADP qu'elle aurait pu l'être", conclut la banque canadienne.