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Airbus group : Cor-projet de fusion avec bae pénalise les actionnaires d'eads

Cor-projet de fusion avec bae pénalise les actionnaires d'eadsCor-projet de fusion avec bae pénalise les actionnaires d'eads

Correction. Bien lire au 5e paragraphe que la parité citée par l'analyste Oddo Securities est 65-35.

par Blandine Hénault

PARIS (Reuters) - Le projet de fusion entre EADS et BAE Systems suscite doutes et questionnements chez les analystes du secteur, qui jugent la parité envisagée très favorable au groupe britannique et soulignent l'aspect destructeur de valeur pour les actionnaires du groupe européen d'aéronautique et de défense.

EADS et BAE ont dit envisager que les actionnaires d'EADS aient des droits sur 60% d'un futur groupe combiné et ceux de BAE 40%. Les analystes interrogés par Reuters estiment cette parité trop favorable à BAE compte tenu des perspectives beaucoup plus positives sur le titre EADS.

L'action EADS reprenait vendredi 1,5% à 25,5 euros vers 14h00, après avoir chuté de 15,2% lors des deux dernières séances au cours desquelles le groupe a perdu 3,7 milliards d'euros de capitalisation boursière.

"La baisse des deux derniers jours s'explique par l'ajustement des parités", explique un analyste spécialiste de la valeur au sein d'une banque.

Pour Yan Deroclès, analyste sur la valeur chez Oddo Securities, "la parité 65-35 se justifie si l'on regarde les résultats des deux sociétés attendus pour 2013. En revanche, sur un horizon à 4-5 ans, en prenant en compte l'accélération de la génération de cash d'EADS, la parité ressort plutôt à 75-25".

"La répartition retenue de l'actionnariat de la nouvelle entité ne prend pas suffisamment en compte l'évolution nettement plus favorable de l'activité et de la profitabilité d'EADS", répond aussi CM-CIC Securities.

"UNE VISION DE TRÈS LONG TERME"

Cette "prime" accordée à BAE pourrait être la contrepartie consentie par EADS en échange de l'accès au marché américain de la défense. La société britannique est considérée outre-Atlantique comme l'un des acteurs de la sécurité nationale, et a accès aux programmes les plus sensibles grâce à un accord de sécurité conclu avec les autorités américaines.

L'avantage consenti aux actionnaires de BAE se justifie dans une perspective de très long terme même si la nouvelle entité perdrait sans doute des contrats dans un premier temps, estime une source industrielle.

"C'est une vision de très long terme. Les marchés réagissent à court terme", ajoute-t-elle.

Au-delà de cet écart de valorisation peu favorable à EADS, les perspectives de l'opération n'apparaissent pas non plus avantageuses pour les actionnaires du groupe européen.

Mécaniquement, ces derniers vont voir leur participation diluée avec la fusion. Sur la base d'une parité 60-40, l'Etat français verrait sa participation réduite de 15% à 8,9% et celle de l'Etat espagnol de 5,45% à 3,3%, selon Oddo Securities.

L'allemand Daimler ne détiendrait plus que 8,9% en direct et 13,3% en incluant les droits de vote (contre 22,35% actuellement selon les données au 31 décembre 2011 disponibles sur le site d'EADS ) tandis que Lagardère aurait 4,5% du nouvel ensemble (contre 7,5%).

"Les Etats et Daimler ont la capacité de faire face à la perte de valeur du titre mais cela pose déjà plus de questions pour Lagardère et surtout pour les actionnaires minoritaires présents à hauteur de 49% dans le capital", souligne Yan Deroclès.

PAS DE CRÉATION DE VALEUR

L'analyste calcule que Lagardère a vu la valeur de sa participation fondre de 200 millions d'euros, passant de 1,8 milliard à 1,6 milliard en seulement deux jours avec la dégringolade d'EADS en Bourse.

Surtout que les spécialistes du secteur sont unanimes : il sera difficile pour le titre EADS de retrouver les niveaux qu'il avait avant l'annonce des discussions avec BAE.

Au mieux, pour EADS, l'opération serait neutre en termes de création de valeur.

"Même si l'opération se passe bien, avec le maximum de synergies, cela représenterait 500 millions d'euros d'Ebit d'ici trois-quatre ans, soit 4 milliards de capitalisation boursière. On reviendrait donc à la case départ en termes de valorisation", explique un des analystes interrogés.

Selon l'un d'eux - qui base son calcul sur les ratios de valorisation VE/Ebit (valeur d'entreprise sur résultat opérationnel) de BAE, d'EADS et de Boeing avant l'annonce de la fusion -, le cours d'EADS pourrait atteindre dans le meilleur des scénarios 27 à 28 euros.

Soit moins que les 29,67 euros affichés à la clôture du 11 septembre, avant l'annonce du projet de fusion.

Dans un scénario médian, retenu pour l'heure par cet analyste, le ratio de valorisation de la nouvelle entité EADS-BAE ferait ressortir un titre EADS autour de 22 euros.

Enfin, en prenant en compte la plus grande exposition au secteur de la défense d'EADS et les restructurations liées à la fusion, le titre du groupe pourrait même tomber à 18 euros.

Dans ce cas-là, sur une base comparable, la capitalisation boursière d'EADS ne serait plus que de 14,9 milliards d'euros, contre 24,45 milliards affichés juste avant l'annonce.

"EADS se retrouve dans une trappe : soit il continue l'opération qui apparaît très risquée pour au final peu d'avantages, soit il arrête son projet de fusion", observe un autre analyste. "Mais même dans ce cas, cela va laisser des traces. Le marché va se souvenir que la direction a accepté de mettre en péril la valeur pour une opération délicate."

Edité par Dominique Rodriguez

Copyright © 2012 Thomson Reuters


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