(BFM Bourse) - Les différentes parties ont annoncé samedi un protocole d'accord actant la vente à la découpe de l'opérateur télécoms rouge et blanc. Les synergies, évaluées à plus de 2 milliards d'euros, surprennent positivement, alors que les coûts d'intégration allant de 6 à 7 milliards d'euros refroidissent les analystes.
Le retour à un marché des télécommunications à quatre opérateurs en France est désormais acté. Samedi, Altice France et le consortium formé d'Orange, Iliad (maison-mère de Free) et Bouygues ont annoncé la signature d'un protocole d'accord sur la vente à la découpe de SFR entre les trois autres opérateurs.
Cette étape s'avère cruciale car elle lie désormais les différentes parties, sous peine de lourdes indemnités de rupture ("break-up fee"), dans certains cas où la transaction n'aboutirait pas. Ces indemnités peuvent atteindre jusqu'à 2 milliards d'euros.
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Cette opération est jugée comme étant nécessaire par les acteurs, car le marché français des télécoms est "arrivé à maturité" et est désormais "saturé", avance Iliad dans une présentation. Le groupe met en avant un recul de 1,8% des revenus des services de communications électroniques l'an passé.
Plusieurs éléments de cette méga-transaction étaient déjà connus. Notamment le prix pour les actifs repris par le consortium, à 20,35 milliards d'euros en valeur d'entreprise (c'est-à-dire dette incluse).
Plus de 2 milliards d'euros de synergies
En termes de répartition des activités, l'équivalent de 52% du chiffre d'affaires de SFR irait chez Bouygues Telecom, 27% chez Iliad, 21% chez Orange. Les écarts en termes de résultat brut d'exploitation retraités des loyers (Ebitdaal), sont moins marqués, 42% allant à Bouygues, 33% à Iliad et 24% à Orange. Ce qui suggère que Bouygues Telecom reprendra les métiers les moins margés.
La branche télécoms de Bouygues récupérera notamment SFR Business, 5,9 millions de clients "grand public"" ou encore les infrastructures fixes dédiés aux entreprises. La marque à bas coûts RED tomberait dans l'escarcelle Iliad, ainsi qu'1,6 million de clients grand public, tandis qu'Orange récupérerait 4,9 millions de clients grand public et les opérateurs virtuels (MVNOs) Réglo, Syma et Coriolis.
Le marché a surtout découvert le niveau attendu des synergies, le grand moteur de ce type d'opérations de consolidation.
Bouygues Telecom a indiqué attendre environ 1 milliard d'euros de synergies annuelles par an, avec 70% devant être réalisées en 2032 et 100% en 2034.
"Ces synergies seraient très majoritairement constituées de synergies d’opex (les dépenses opérationnelles, NDLR) et de capex (dépenses d'investissement, NDLR), principalement liées aux réseaux, à l’IT (les systèmes informatiques, NDLR) et aux plateformes opérationnelles, ce qui confère à leur mise en œuvre un profil d’exécution maîtrisé", explique la filiale de Bouygues.
Iliad évalue les synergies issues de sa propre transaction à plus de 500 millions d'euros, et Orange donne exactement la même indication.
In fine, ce sont donc plus de 2 milliards d'euros de synergies en rythme annuel que se répartiront les trois opérateurs télécoms. Oddo BHF qualifie cette annonce de "bonne nouvelle", car le courtier tablait sur un montant plus proche de 1,5 milliard d'euros. Barclays se situait sur 1,1 milliard d'euros.
"Rappelons toutefois qu’une annonce de synergies n’est pas un gage de succès", nuance Oddo BHF.
Lourds coûts d'intégration
Surtout, ces synergies sont contrebalancées par les annonces autour des coûts d'intégration, très élevés. Ils représentent les coûts que les opérateurs devront assumer pour intégrer les activités de SFR. "Pour moi, cela prend le pas sur la bonne nouvelle liée aux synergies", juge un analyste.
Bouygues Telecom a évoqué un montant compris entre 3,5 milliards et 4 milliards d'euros, essentiellement sur cinq ans, Orange parle d'1,3 milliard d'euros sur cinq ans et Iliad mentionne des "coûts d'implémentation" d'1,4 milliard d'euros.
Oddo BHF parle juge "inattendu" ce niveau de coûts d'intégration qui représentent, au total, 6,5 milliards d'euros soit "trois fois les synergies annuelles contre 1,5 fois le M&A sectoriel (c'est-à-dire la moyenne observée sur de précédentes opérations dans les télécoms, NDLR)".
À la Bourse de Paris, l'action Bouygues perd 1,6% quand Orange gagne 1,6%, vers 14h45.
"Dans l'ensemble, nous considérons cette annonce d'un œil favorable, surtout après les récents retards" tranche Barclays.
Au-delà des synergies, la banque britannique s'attend à ce que le retour à trois opérateurs s'accompagne de mesures de "market repair" (littéralement des réparations de marché), point sur lequel les opérateurs ne se sont pas exprimés.
Ces "réparations" peuvent prendre la forme d'une moindre intensité promotionnelle nécessaire pour gagner des parts de marché, avec donc moins de pression sur les prix.
"Si la consolidation peut générer d'importantes synergies en termes de dépenses d'exploitation et d'investissement, c'est 'la réparation des prix' qui constitue la véritable source de valeur", estimait Bank of America dans une note.
Barclays évalue en milieu de fourchette ces "réparations de marché" à 1,76 milliard d'euros en rythme de croisière annuel.