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Comment les épargnants bénéficient de la vente à découvert à leur insu

dimanche 5 avril 2020 à 07h30
Un investisseur lambda dans un fonds tire lui aussi profit de la vente à découvert

(BFM Bourse) - Chute des marchés oblige, la vente à découvert est en large partie prohibée à l'heure actuelle, bien que son influence supposée sur le niveau global des cours soit sujette à caution. Une chose en revanche est certaine, c'est qu'elle procure un complément de performance aux grandes gestions, donc aux épargnants ayant investi dans des fonds de placement.

Certains institutionnels "décrient publiquement la vente à découvert, mais louent leurs titres aux vendeurs contre rémunération", note Dominique Ceolin, le PDG d'ABC Arbitrage, un fonds arbitragiste coté en Bourse. L'équation est simple : pour vendre une action qu'il ne détient pas, le vendeur à découvert doit préalablement l'emprunter à un actionnaire. Une fois vendu le titre emprunté, le "short seller" espère que le cours va baisser ce qui lui permettra de l'acheter moins cher lorsqu'il faudra le restituer à son propriétaire, et donc empocher la différence en sa faveur... moins le coût du prêt. Bien évidemment l'actionnaire ne se prête au jeu que s'il est suffisamment rémunéré pour cela - et si le vendeur à découvert présente des garanties suffisamment solides pour être sûr qu'il répondra présent au moment de restituer l'action.

En pratique, les gérants de fonds signent des contrats globaux, souvent à l'année, avec des spécialistes du prêt de titres qui appartiennent le plus souvent à de grandes institutions financières, comme Citigroup. Ils donnent ainsi accès aux titres de leurs portefeuilles à ces spécialistes moyennant une rémunération modeste mais prévisible et avec la garantie de pouvoir rappeler les titres à tout moment s'ils ont besoin de les vendre. Une fois ce contrat signé, le gérant se contente de percevoir cette rémunération supplémentaire, qui va augmenter la performance du fonds au bénéfice de tous ses porteurs. Ce sont les spécialistes du prêt qui vont ensuite louer les titres à des hedge funds, à des conditions beaucoup plus variables en fonction de la demande de ces derniers.

En effet, si la vente à découvert ne porte que sur quelques pourcents ou moins du capital d'une société cotée, le coût de la location restera faible. Mais lorsque les vendeurs à découvert sont nombreux à se porter sur une entreprise, la demande de titres à emprunter explose. "Lorsque la société fait l’objet d’un haut niveau de vente à découvert, on peut même observer une pénurie de titres sur le marché du prêt de titres dont les contreparties des vendeurs à découvert profitent en leur imposant des commissions extrêmement élevées, parfois 30% de la valeur du titre ou plus", souligne Muddy Waters.

"À chaque fois que survient une importante baisse ou qu'un vendeur à découvert fait parler de lui, on remet en cause cette notion de prêts de titres. Mais si vous empêchez la vente à découvert, vous empêchez aussi l'apport de liquidités en bridant la capacité des "market makers" (apporteurs de liquidités) à se porter à l'achat en face des vendeurs", déplore Dominique Ceolin.

La vente à découvert est en effet un outil parmi d'autres offert au marché pour garantir une liquidité. "Supposons qu'un grand nombre de gérants détenant des titres Renault cherchent simultanément à alléger leur position, à un moment où il n'y a pas assez de demande [d'achat] dans le carnet d'ordre. C'est aux market makers qu'il revient de se positionner pour pallier ce manque de liquidités. Dans cet exemple, ils se placeront à l'achat sur Renault, mais pour couvrir leur exposition face à un risque de baisse du secteur automobile ils vont en même temps vendre à découvert du Peugeot [qu'ils ne détiennent pas NDLR]. Si vous empêchez la vente à découvert, vous augmentez les "trous" dans le carnet d'ordre".

"C'est pour cela que l'AMF interdit la vente à découvert... sauf pour les apporteurs de liquidités. L'Autorité sait très bien d'un point de vue scientifique que les ventes à découvert sont nécessaires mais elle doit répondre à une pression médiatico-politique parfois peu experte. D'où cette tentative pour ménager la chèvre et le chou en interdisant la vente à découverte à nu, ou "naked short selling", pour éviter la pression vendeuse pure sans achat en face. Bien qu'en réalité il n'ait jamais été démontré que celle-ci pousse les marchés à la baisse ! La vente à découvert n'est pas une cause mais une conséquence de la baisse: ce qui provoque la baisse des marchés c'est aujourd'hui le coronavirus, autrefois les subprimes ou la bulle internet..." détaille le patron d'ABC Arbitrage.

Guillaume Bayre - ©2020 BFM Bourse
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