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CELLNOVO

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Cellnovo : Micro-pompes à insuline Cellnovo, autopsie d'un échec cuisant en Bourse

mercredi 1 mai 2019 à 08h00
Le tribunal examinera le 9 mai la demande de liquidation de Cellnovo

(BFM Bourse) - Le tribunal de commerce se prononcera le 9 mai sur la liquidation de Cellnovo, mais les actionnaires n'ont guère à espérer de la procédure. L'entreprise s'est déjà déclarée en cessation de paiement, traduisant l'insuffisance des actifs pour espérer payer les dettes. Quels signaux auraient pu alerter les investisseurs sur les fragilités du dossier?

Introduite en Bourse en 2015 à 10,63 euros l'action (contre un dernier cours à 0,101 euro mardi en clôture), la société Cellnovo Group risque d'être liquidée prochainement, avec une décision examinée par le tribunal de commerce de Paris le 9 mai prochain. Quelle que soit la façon dont s'écrira l'épilogue, l'histoire est d'ores et déjà un échec opérationnel cuisant : l'entreprise a déjà mis fin à la production et à la commercialisation de sa micro-pompe à insuline connectée, un système auquel les distributeurs ont tourné le dos en raison de coûts de SAV prohibitifs. "Nous n'avons pas été en mesure de relever les défis du déploiement à grande échelle d'un système innovant, dans un contexte de forte intensité concurrentielle et de pression sur les coûts", a reconnu la direction fin mars...

Au final, Cellnovo qui visait à équiper 45.000 patients à horizon 2020, n'en a finalement doté qu'un peu plus de 1500, avant de jeter l'éponge.

S'il y a pour les investisseurs des leçons à tirer de cette histoire, c'est sans doute sur la nécessité de redoubler de vigilance en intervenant sur des projets technologiquement prometteurs comme l'était Cellnovo -le système visant à améliorer significativement la vie quotidienne des personnes diabétiques- mais ayant encore tout à prouver.

D'une façon générale, souligne une gérante spécialisée dans les petites valeurs, les investisseurs sous-estiment la difficulté de commercialiser une innovation médicale. "Nous ne vivons pas dans un monde parfait et la valeur médicale intrinsèque d'un produit pèse souvent peu dans la réussite commerciale qui nécessite avant tout une connaissance aiguë des réseaux de distribution, des habitudes des établissements, des organismes de remboursement, etc. Je connais beaucoup de sociétés qui s'en sortent magistralement avec des produits simplement corrects mais qui maîtrisent pleinement la partie commerciale, et des entreprises avec des produits épatants qui sont à la peine faute de compétences suffisantes en vente".

Dans le cas de Cellnovo Group, le document de base -la "bible" présentant l'histoire, l'activité, le marché ainsi que les forces et faiblesses d'une entreprise en vue de son introduction en Bourse- ne manquait pas d'éléments qui auraient pu amener les actionnaires à lever les fanions. Tour d'horizon de ces signaux d'alarme qui auraient pu alerter les investisseurs sur les fragilités du dossier.

La situation financière a toujours été précaire

Dans son document de base, Cellnovo soulignait que le programme de commercialisation et les besoins généraux dépendaient de la levée de fonds envisagée lors de l'introduction et qu'il existait un risque que l'apport de capitaux ne soit pas réalisé ou seulement à un niveau insuffisant pour faire face aux besoins de financement. D'où l'avertissement des commissaires aux comptes de PricewaterhouseCoopers d'une "incertitude significative susceptible de jeter un doute important sur la continuité d'exploitation". Autrement dit: la survie de l'entreprise ne pouvait dépendre dans un avenir prévisible que de l'argent qu'elle pourrait convaincre les investisseurs de lui apporter.

Un calendrier commercial repoussé dès l'origine

Cellnovo indiquait encore dans ce document du 27 février 2015 que la phase de pré-commercialisation, débutée en 2012, avait été "plus longue que prévu initialement" en raison de "problèmes liés aux logiciels" ayant nécessité des améliorations. "L’incapacité du groupe à réduire le risque de défaillance, ou la survenance de difficultés inattendues rencontrées lors de l’utilisation à grande échelle de la micro-pompe Cellnovo, pourrait avoir un effet défavorable significatif sur son activité, ses résultats, sa situation financière, son développement et ses perspectives", soulignait la société.

Une concurrence susceptible d'évoluer rapidement

L'intérêt du projet de Cellnovo était de permettre une gestion mobile du diabète tout en offrant un confort plus important que les pompes traditionnelles (souvent portées à la ceinture, avec une tubulure jusqu'au point d'injection multipliant les risques de pliure, occlusion, etc.) grâce à son format sous forme de patch à encombrement réduit. Mais la firme reconnaissait qu'il était "fort probable que la grande majorité des acteurs du marché", comme les géants Roche ou Medtronic, ou le spécialiste Insulet avec sa micro-pompe Omnipod "se lance à court ou moyen terme dans la gestion mobile de la maladie" de sorte qu'il n'existait aucune garantie que son produit devienne la référence en la matière, ou le reste durablement.

Un environnement de prix sous pression

Dans le contexte de maîtrise des dépenses de santé et de crise économique et financière (en 2015 donc), Cellnovo observait que la pression sur les prix de vente et le niveau de remboursement s’intensifiait, ce qui risquait d'affecter les performances commerciales, celles-ci dépendant largement des conditions de fixation du prix de vente de la micro-pompe les organismes publics compétents et des conditions de leur remboursement par les organismes sociaux ou les assurances privées - des facteurs sur lesquels les fabricants n'ont guère de prise.

Une dépendance à Flextronics

Dans son document, Cellnovo soulignait aussi une dépendance relativement élevée vis-à-vis de Flextronics, un façonnier d'origine américaine, chargé de la fabrication et de l'assemblage de l'appareil. Non seulement Flextronics traite avec des clients a priori infiniment plus prioritaires que Cellnovo, comme de grands groupes de l'électronique grand public ou médicale, des télécoms ou encore de l'informatique, mais également pour son concurrent Insulet. Quoi qu'il en soit, l’achèvement de l’industrialisation de la fabrication, sur le site autrichien de Flex, n'est intervenu qu'en 2018.

Une dépendance (bis) à TriboFilm

Cellnovo indiquait aussi bénéficier d’une licence concédée par la société TriboFilm Research pour utiliser une technologie brevetée, TriboGlide (permettant l’ajout d’un film lubrifiant dans le réservoir de la cartouche d’insuline), "essentielle au fonctionnement de la micro-pompe". Or, aucune autre firme que cette société américaine ne possédait une technologie aussi appropriée au produit de Cellnovo.

Une dépendance (ter) à Lifescan

La filiale de Johnson & Johnson fournissait à Cellnovo un glucomètre intégré au terminal mobile, avant de résilier son contrat en 2013. Au moment du dépôt de son document de base, Cellnovo se trouvait donc avec quelques mois de stock de glucomètre, mais pas de solution pérenne pour équiper sa micro-pompe d’un lecteur de glycémie en continu. A cette date, l'entreprise ne pouvait se prévaloir que de discussions avancées avec un autre partenaire potentiel, sous accord de confidentialité. A défaut d’intégration d’un nouveau module de lecture de glycémie, le patient équipé aurait du utiliser un glucomètre indépendant et saisir manuellement ses données de glycémie sur le terminal numérique de Cellnovo, limitant l'intérêt du système.

Un environnement réglementaire exigeant aux Etats-Unis

Le marché américain représente la plus importante opportunité pour les micro-pompes à insuline. D'une part, la population de personnes diabétiques y est très importante, d'autre part le taux d'adoption des pompes (par opposition aux stylos injecteurs) y est nettement plus élevé qu'en Europe, avec près de 20% des patients. C'était donc une priorité pour Cellnovo, qui visait de premières ventes en 2017 outre-Atlantique. Mais la firme notait déjà que les exigences de la Food and Drug Administration pour autoriser la vente d'un nouveau dispositif destiné aux patients diabétiques était particulièrement élevées. De fait, le feu vert espéré n'est jamais venu.

Un changement tardif de nationalité

Cellnovo est en réalité une société essentiellement britannique, créée en 2002 sous le nom de Starbridge Systems Ltd. par un groupe de médecins anglais, devenue Cellnovo Ltd par la suite. Cellnovo Group n'a été formellement créée qu'en décembre 2014, quelques semaines avant son projet d'entrer sur le marché réglementé d'Euronext Paris. L'apport des titres Cellnovo Ltd. (non cotée) à la holding française n'a été réalisé qu'à l'obtention du visa de l'AMF au projet d'introduction, les anciens actionnaires échangeant alors leurs titres de la société britannique contre ceux de Cellnovo Group de façon à en reproduire l'actionnariat. Un actionnariat par ailleurs étonnamment dispersé entre près d'une dizaine de fonds spécialisés, sans qu'aucun ne puisse être considéré comme actionnaire de contrôle. Un contexte particulier qui aurait pu amener à se demander pourquoi cette société choisissait de changer de nationalité pour se présenter au public, et pourquoi aucun des fonds l'ayant soutenue ne s'imposait véritablement au capital.

Guillaume Bayre - ©2020 BFM Bourse
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