La Zambie est à la limite de la défaillance financière. Si je tenais le journal du pays, je serais nerveux.
La dette extérieure de la Zambie avait été ramenée à moins d'un milliard de dollars en 2006 à la suite de divers mécanismes de renonciation mondiale. Puis, semblable à un alcoolique en convalescence, l'État zambien était censé cesser de boire, obtenir un emploi rémunéré et devenir un membre productif de la société.
Malheureusement, comme beaucoup d’ivrognes, Lusaka est rapidement tombé du chariot. Les gouvernements détestent réduire les dépenses, même de l'argent qu'ils ne possèdent pas, parce qu'ils veulent être aimés. Les dépenses offrent également des possibilités d’enrichissement. Ainsi, plutôt que de rester en dehors des bars, ils ont commencé à acheter tout le monde dans les rondes des salons locaux en utilisant l'argent des autres.
La dette extérieure a aujourd'hui grimpé à 9,5 milliards de dollars, sans compter les cautionnements publics estimés à 1,2 milliard de dollars. En cours de route, le ratio dette / PIB est passé de 25% en 2012 à plus de 70% en 2018, grâce à une combinaison d'emprunts réguliers auprès de la Chine et d'autres partenaires du développement, émission d'un emprunt en euro d'un montant de 3 milliards de dollars sur trois ans (2012, 2014 et 2015), souscrivant à des «prêts-relais» auprès de la Banque de Zambie et à des crédits syndiqués à des banques commerciales, intensifiant l’émission de titres publics en 2016 et 2017 et convertissant les arriérés de paiement de carburant en prêts.
Le budget de 2019 souligne que les paiements au titre du service de la dette extérieure augmenteront de 90% en 2019 pour atteindre 1,4 milliard de dollars. Les coûts du service de la dette, qui représentaient 27% de l'ensemble des revenus générés en 2018, risquent de devenir la principale composante des dépenses de l'État.
Et la gueule de bois des dépenses est sur le point de frapper. Une dette en euro-obligations de 750 millions de dollars arrive à échéance en 2022, un milliard de dollars en 2024 et 1,25 milliard de dollars entre 2025 et 2027. La période de remboursement différé de certains des plus gros emprunts chinois se termine également en 2020.
La dette locale a également augmenté pour atteindre plus de 5 milliards de dollars.
Plutôt que d’être consacrés exclusivement à des objectifs productifs tels que l’investissement dans les infrastructures, une grande partie de cette nouvelle dette a été consacrée aux salaires et à la corruption. La fonction publique comprend 237 000 des 625 000 personnes qui sont formellement employées dans l'économie.
Les salaires des services publics, qui ont augmenté de plus de 50% en termes réels depuis 2011, représentent près de la moitié du budget de l'État. Si le service de la dette représente la moitié du budget et les salaires l’autre moitié, cela ne laissera rien de côté pour permettre le développement. Quelque chose devra donner.
De l'autre côté de la frontière, Robert Mugabe se levait apparemment, lors des réunions du cabinet, pour se dire: «Nous sommes un pays riche. Nous avons de l'argent Trouvez-le. »Bien sûr, alors qu'il était un génie politique, il était un crétin économique, comme le trahit son pays.
Comme le Zimbabwe, la Zambie a désespérément besoin de capitaux étrangers pour investir compte tenu du faible taux d'épargne locale. Mais son statut très endetté rend cela plus difficile, tout comme les préoccupations concernant sa gouvernance et ses habitudes de dépenses.
En 2018, les trois agences de notation ont dégradé les risques liés à l'endettement de la Zambie, tandis que le prix payé par les investisseurs pour les euro-obligations zambiennes a chuté à 75 centimes de dollar. Il est peu probable que de nouveaux prêts ou une émission d’obligations soient émises sans un accord sur un programme du FMI. En outre, les faibles réserves de change de la Zambie, qui ne représentent que 1,6 milliard de dollars, augmentent sa vulnérabilité aux chocs extérieurs et sa prime d'emprunt.
Les options pour la Zambie consistent à réduire les projets coûteux et son déficit budgétaire croissant, à obtenir de meilleures conditions auprès des Chinois et à adhérer à un programme du FMI. Bien sûr, il est réticent à réduire ses dépenses et à se soumettre à une conditionnalité externe car il aime dépenser, notamment en cas d'élections à l'horizon 2021, même si un accord avec le FMI renforcerait certainement la confiance des investisseurs et renforcerait les réserves de change.
Il serait plus tentant pour le gouvernement d'essayer plutôt d'obtenir le soutien d'un nouveau donateur, tel que celui des États du Golfe ou peut-être encore des Chinois. Il est toutefois peu probable que ces options se présentent sans conditions.
Le gouvernement continuera probablement à faire de gros efforts pour augmenter ses revenus, y compris ceux du secteur minier. Un nouveau régime fiscal augmente les redevances sur la production de cuivre, ce qui incite bien sûr à limiter la production. Globalement, augmenter les impôts pour faire face aux dépenses à court terme et aux pressions politiques ne peut que saper la croissance même dont dépend le système de revenus.
Pourtant, il existe un autre moyen de sortir de ce pétrin. Si Lusaka devait saisir cette offre, ce n'est pas la seule solution requise, mais celle qui offre une base solide pour un changement réformiste.
La fosse de la mine de Kalumbila. Image fournie.
À partir des années 1980, les Zambian Consolidated Copper Mines, des mines appartenant à l’État et dirigées par lui, saignaient à un rythme alarmant, jusqu’à 1 million de dollars par jour, asséchant les finances. La privatisation a arrêté le saignement. Dans bien des cas, les nouveaux propriétaires de mines se sont lancés dans de vastes programmes d'immobilisations pour récupérer des mines délabrées et négligées, même si le prix du cuivre a continué de baisser.
L’État zambien a maintenu son intérêt pour ces mines par le biais de ZCCM-Investment Holdings (ZCCM-IH), généralement entre 10 et 20%. Cet investissement de portage gratuit (car ils n’investissaient pas réellement de dollars durs et indispensables) a été fait pour satisfaire l’opinion émue du public selon laquelle la Zambie doit conserver une participation dans son héritage minier.
Avec les programmes d’immobilisations, la production de cuivre est passée de 260 000 tonnes par an à quatre fois plus élevée que celle de 1999 à 2018. Avec les énormes dépenses en immobilisations nécessaires au cours des deux dernières décennies, la plupart des sociétés minières elles-mêmes ne gagnent toujours pas. un bénéfice net; ils récupèrent plutôt leurs énormes investissements. Ceux qui ont réussi à faire des bénéfices ont en grande partie réinvesti et, par conséquent, peu ou pas de dividendes ont été versés.
Mine Kanshanshi (Greg Mills)
Quoi qu’il en soit, ces investissements ont toujours profité à la Zambie et à sa population, d’autant plus que les redevances et autres taxes imposées par le gouvernement ont été augmentées à plusieurs reprises au cours des années et que le prix du cuivre a également augmenté, à la suite des privatisations. En 2016, les mines privatisées de la Zambie employaient plus de personnes que la ZCCM, à son apogée à la pointe de la statistique dans les années 1970.
Pour ces raisons, ZCCM-IH, elle-même actionnaire de nombreuses mines, a reçu très peu de dividendes. Au cours de la même période, ZCCM-IH a investi dans diverses autres entreprises, notamment la Ndola Lime Company et la centrale à charbon de Maamba Collieries Ltd. Par conséquent, cela ne rapporte pas d'argent. Par exemple, en 2015/16, il a enregistré des pertes supérieures à 260 millions de dollars américains. Ses propres actionnaires ont reçu peu d’avantages financiers au cours des deux dernières décennies et, avec de telles pertes, il est peu probable qu’ils en reçoivent dans un avenir proche.
Mine Kanshanshi (Greg Mills)
Entre temps, les mines ont maintenant 20 ans de plus. Leurs réserves s'épuisent. Dans le cas de la mine Chibuluma, du puits à ciel ouvert Nchanga et du sous-sol Chingola et autres, les opérations sont pratiquement épuisées. Les gisements miniers ne durent pas éternellement. Dans certains cas, les actionnaires privés ont réalisé des investissements importants qui prolongeront la durée de vie des mines les plus profondes.
La Zambie devrait donc se garder de considérer les mines comme des investissements permanents. Cela ne veut pas dire que ZCCM-IH détenant des actions dans leur formulation non productive actuelle puisse devenir bien plus que des frais généraux contrôlés par l'État. La disparition récente du directeur général, Pius Kasolo, illustre la difficulté pour le gouvernement de satisfaire les émotions des Zambiens de posséder une partie des mines par le biais du gouvernement.
Telle est la toile de fond de la déclaration de la redoutable Margaret Mwanakatwe , ministre zambienne des Finances, dans le cadre de diverses discussions sur ce qu’il faut faire de la participation de 20% de ZCCM-IH dans la mine de Kansanshi, le plus grand producteur africain, représentant 251 000 tonnes de cuivre 2018.
Le gouvernement a plusieurs objectifs contradictoires. Comment conserver des fonds propres dans une mine, mais avec un mécanisme plus sûr de recevoir des dividendes; comment recevoir un montant forfaitaire pour les actionnaires - principalement la Société de développement industriel (60%), le ministère des Finances (17%) et l'Autorité nationale des régimes de retraite (15%); et comment persuader le public zambien qu'il vaudra mieux bénéficier d'un autre régime d'actionnariat.
Pour y parvenir, le ministre devra équilibrer un large éventail d'intérêts des parties prenantes.
Mais cela serait mieux que de ne tirer aucun avantage de ZCCM-IH pour les 20 prochaines années.
De manière critique, si le gouvernement zambien devait recevoir un paiement forfaitaire, il devrait dépenser l'argent à bon escient et non pas dans le bar métaphorique d'un public assoiffé d'argent rapide.
Plus utilement, il pourrait utiliser les revenus de la vente de 20% pour réduire la prime de risque sur l’argent dont il dispose maintenant pour commencer à rembourser, bénéficiant ainsi aux générations futures de la Zambie.
La question est: Lusaka peut-il penser à eux et non au prochain verre?
La Barclays Bank a relevé la dette de la Zambie de sous-pondérée à pondérée, à la suite d'une évaluation des risques pour son pays liés au crédit.
La Banque a toutefois déclaré que la probabilité que la Chine accorde unilatéralement un allégement global de sa dette à la Zambie est faible.
Dans sa dernière analyse intitulée "Le jeu final de la Zambie - une analyse de scénario", publiée le 28 mai à l'intention de ses investisseurs institutionnels, la Banque a déclaré que bien que la restructuration de la dette ne soit pas encore inévitable, le pays semble actuellement sur la voie de la défaillance et de la crise de la balance des paiements. .
Mais la Banque est optimiste sur le fait que le gouvernement maîtrisera la situation, le pays n'ayant pas d'antécédent de défaut récent et ayant "globalement poursuivi des politiques favorables au marché, notamment en maintenant un compte de capital ouvert".
«Sur la base de nos hypothèses et calculs, nous pensons que les prix actuels du marché sont globalement alignés sur le scénario dans lequel la Zambie est confrontée à un défaut de paiement en 2020, mais restructure ensuite la dette dans le cadre d'un programme du FMI. En dépit de certaines extensions de maturité et de décotes théoriques potentielles (modérées), nous pensons que les valeurs de reprise dans ce scénario pourraient se situer autour de 60 / haut. Dans le scénario optimiste sans défaut, nous voyons c. 20 points d'avantage potentiel pour les 27 ans de la Zambie. En cas de défaillance désordonnée, les valeurs de recouvrement sont naturellement difficiles à estimer, mais comme l'indiquent les incidents de défaillance non résolus d'autres pays, les prix des obligations pourraient facilement tomber à 50% (voire même moins). Sur la base de cette analyse, nous pensons que les risques pour le crédit de la Zambie aux prix courants sont désormais équilibrés et nous passons donc de la sous-pondération à la pondération du marché. Sur la courbe,
«Bien que sa capacité de remboursement diminue rapidement, la question de la volonté de la Zambie de rembourser éclaire notre évaluation de la probabilité entourant différents scénarios de politique, comme nous le verrons plus loin. D'une part, la Zambie n'a pas d'antécédents récents de défaillance et, d'une manière générale, a poursuivi des politiques favorables aux marchés, notamment en maintenant un compte de capital ouvert. Le gouvernement a répété à plusieurs reprises qu'il n'avait pas l'intention de déroger à ses obligations envers les créanciers. »
Elle a déclaré que, bien que le gouvernement ait continué à assurer le service de ses dettes malgré la situation de plus en plus préoccupée par ses liquidités, le manque de reconnaissance de la crise était une source de préoccupation pour les investisseurs.
«Et pourtant, ces affirmations ne se sont pas accompagnées de ce que les investisseurs pourraient considérer comme une reconnaissance urgente de la crise actuelle et un renversement de l'orientation politique actuelle, à savoir un ajustement budgétaire radical (de préférence avec ou sans le soutien du FMI), interrompant peut-être un processus plus large. part des projets d’investissement en cours, en publiant son analyse de viabilité de la dette et en élaborant des politiques visant à ramener la dette à une trajectoire durable. Par conséquent, nous considérons maintenant que la volonté de la Zambie de rembourser a également diminué », a déclaré Barclays.
Il a déclaré que la capacité de remboursement de la dette de la Zambie avait été considérablement réduite ces dernières années.
«Bien qu'une restructuration de la dette ne soit pas encore inévitable, nous estimons que, sur la trajectoire actuelle, le pays apparaît sur le chemin de la défaillance et de la crise de la balance des paiements. Dans cette note, nous explorons trois scénarios possibles et leurs implications pour les créanciers. La situation difficile du pays peut offrir un modèle pour le traitement des autres pays d'Afrique subsaharienne confrontés à des problèmes de viabilité de la dette publique et dont le profil de la dette est dominé par les créanciers hors club parisiens, en particulier le souverain chinois ou d'autres entités apparentées à la Chine ", a déclaré Barclays. .
«… Le marché semble présenter une forte probabilité de survenue d'un événement de crédit en Zambie, étant donné que les prix de l'euro-obligation zambienne sont maintenant tombés au milieu des années 60 et que la convergence des prix au comptant est presque achevée sur toute la courbe. Dans cette note, nous présentons trois scénarios possibles pour la trajectoire du service de la dette de la Zambie. Dans le scénario optimiste, nous pensons que le défaut peut toujours être évité. Cependant, ce scénario nécessiterait un changement clair des politiques accompagné d'un programme du FMI à court terme. Les scénarios alternatifs supposent une confusion dans les politiques actuelles, ce qui entraînerait probablement un déficit de liquidité en devises d'ici 2020. Dans ce cas, les deux sous-scénarios seraient (i) que la Zambie est ensuite forcée à la coopération du FMI - ce que nous croire impliquerait la participation du secteur privé (PSI) à une restructuration plus large de la dette à ce stade;
Il a en outre déclaré que le climat politique intérieur actuel laisse présager la poursuite des politiques laxistes qui ont caractérisé l'environnement décisionnel zambien au cours des dernières années.
«Nous pensons que de telles politiques - y compris l’absence d’ajustements budgétaires radicaux, la contraction de la dette extérieure à un rythme rapide et la volonté de réduire les réserves de réserve internationales en deçà des niveaux sûrs] ont déconcerté les investisseurs et contribué à donner l’impression que le pays se dirigeait vers une crise économique. arrêt difficile. Dans le même ordre d'idées, les tensions avec le secteur minier, le principal secteur générateur de devises du pays, se sont récemment intensifiées. Le gouvernement a lancé un processus visant à résilier le permis d'exploitation de Konkola Copper Mines (KCM), filiale de Vedanta Resources, dans lequel il détient une participation minoritaire de 20,6%. KCM a un bilan médiocre en Zambie, ayant souvent accumulé des arriérés auprès de fournisseurs de mines et d'entrepreneurs locaux… Plus généralement,
«Le moment choisi par le gouvernement pour agir est curieux. Compte tenu de ses difficultés de financement, l'action pourrait suggérer une trésorerie encore plus tendue que nous le pensions. Le gouvernement a affirmé que trois entités étrangères étaient prêtes à acheter des actifs de KCM (Bloomberg, 21
Mai 2019), et compte tenu des violations contractuelles signalées par Vedanta de ses conditions de licence (Mining Technology, 24 mai 2019), nous ne serions pas surpris de voir une vente se dérouler. Dans le même temps, il peut aussi y avoir une motivation politique sous-jacente. Les fermetures de mines et la baisse des salaires ont contribué à créer un climat de mécontentement dans la Copper Belt, que l'opposition a cherché à exploiter et que le gouvernement cherche à calmer, ce qui signifie que ses actions ont été très appréciées de la population locale. "
Il a suggéré des mesures pour la survie économique du pays.
«Pour que le gouvernement continue à se débrouiller en 2019, il faudrait, à notre avis, combiner plusieurs facteurs: 1) des rentrées de fonds extraordinaires, par exemple par la vente d'actifs;
2) l'accès des pouvoirs publics à d'autres financements extérieurs, par exemple en faisant appel à d'autres emprunts contractés antérieurement ou à de nouveaux emprunts contractés auprès de banques privées, comme cela a été le cas les années précédentes; 3) sorties, par exemple, les investisseurs de portefeuille offshore et le secteur privé (banques
entreprises), étant plafonné à un niveau spécifique ", a déclaré Barclays. «… Sur cette base, le gouvernement pourrait en principe étendre ses réserves jusqu'à la mi-2020 - mais le niveau de départ des réserves en 2020 ne représenterait qu'une petite fraction des besoins de financement extérieur brut, avec de généreuses hypothèses selon lesquelles le gouvernement pourrait toujours accéder à un financement emprunts contractés et attirer un peu d’IED, et surtout que le kwacha n’est pas amarré, ce qui augmenterait le service de la dette extérieure. La BOZ devrait acheter des devises pour que ces ressources soient comptabilisées dans les réserves officielles de change et continuer à relever les taux directeurs pour éviter une faiblesse significative du kwacha. "
Et Barclays a déclaré qu'une restructuration de la dette avec la Chine était improbable.
«… Nous avons exclu la possibilité que la Zambie soit« sauvée »unilatéralement par son principal créancier, la Chine. Au début de 2018, le gouvernement a déclaré qu'il cherchait à redéfinir ses dettes avec la Chine afin de fournir un allégement de liquidité. Malgré plusieurs voyages en Chine de délégations zambiennes de haut rang, aucun accord n'a été signé. En avril, le ministre des Finances a déclaré aux investisseurs que les discussions avec la Chine portaient sur une réduction des taux d'intérêt plutôt que sur un re-profilage, par exemple une prolongation. des échéances ", at-il déclaré.
«Nous pensons qu'il est peu probable que la Chine accorde unilatéralement un allégement global de sa dette à la Zambie. Contrairement aux autres pays d'Afrique subsaharienne (Angola, République du Congo, Éthiopie, par exemple), la Zambie n'est importante ni du point de vue stratégique ni du point de vue des ressources naturelles. Il possède des actifs en cuivre, mais ceux-ci appartiennent à des sociétés minières internationales privées et ne constituent pas une ressource que le gouvernement peut échanger contre un soutien. Et comme la part de la Chine dans la dette ne représente que 30% du total, elle n’est guère incitée à renflouer le souverain, mais seulement à continuer à assurer le service de la dette d’autres créanciers. "
Il a déclaré que si les obstacles politiques sont encore trop importants pour que la Zambie puisse s’engager dans
Le FMI et les créanciers, fondés sur une politique économique plus durable, "cela laisserait la Zambie dans une situation de défaut" désordonnée "".
“… C'est-à-dire une situation dans laquelle la Zambie devrait en fin de compte cesser de gérer la dette extérieure sans perspective immédiate de résolution de la situation. Dans un tel scénario, il est naturellement difficile et imprécis d’estimer où les cours des obligations pourraient se négocier. Les incidents passés de défauts «non résolus» suggèrent toutefois que les niveaux pourraient être nettement inférieurs aux prix actuels du marché et également très inférieurs aux valeurs de récupération que nous avons projetées dans notre scénario », a déclaré Barclays.
