Trilogiq (Note de Synthèse) :



Trilogiq propose une combinaison de produits et services destinés à améliorer la productivité

sur les lignes de production.

Le Groupe est n°2 mondial de la conception, réalisation et intégration de systèmes de mobilier

tubulaire pour les lignes de production. Constitué de boîtes, bâties, chariots ; il est évolutif

et modulable selon le principe du Lego et du Mécano. L’intégration des produits passe par une

réorganisation des lignes de production (stockage, mise à disposition des pièces, transport…).

Les gains de productivité sont vérifiés et quantifiés avec le client.



Le PDG Eric Courtin (45ans) fondateur de Trilogiq en 1992 détient 76,7% du capital (juillet 2010).

Le DGD du groupe est Arnaud Dias et le Directeur Financier Olivier Langrand.



L’introduction en bourse de la société a eu lieu le 24 novembre 2006 sur la base de 28,59€,

soit une valorisation globale de la société de 100M€ pour un CA de 19,4ME et REX de 5M€.

L’introduction a été réalisée par la vente de 15,9% d’action existantes et 4,2% d’actions

nouvelles. Soit un nombre total de 3738000 actions après introduction (ce nombre n’a pas varié

depuis).



Les Clients :

60% du CA avec l’automobile = Renault, Toyota, Peugeot, Nissan, Fiat, Seat, Porsche, BMW, VW,

Audi, Honda, Faurecia …

40% du CA Hors automobile = Embraer, Boeing, Areva, Alcoa, Schneider, LVMH, Electrolux, Panasonic,

Sony, Whirlpool, Aircelle…



Les Concurrents :

Yazaki (japon) numéro 1 mondial avec la marque Creform.

(Trilogiq numéro 2 mondial)

Fastube (USA) numéro 3 mondial

Le reste de la concurrence est assez dispersé : Schaeffer, Bito, Bosch (Allemagne), Mecalux

(Espagne),…



Implantations internationales :

Etats-Unis 2000, Brésil 2002, Allemagne 2002, Afrique du Sud 2003, Australie 2005, Mexique 2006,

Hongrie 2006, République Tchèque 2006, Belgique 2007, Pologne 2007, Roumanie 2007, UK 2008

Mexique mai 2008 (production locale de composants)

Suède novembre 2008 (commercialisation des produits en Europe du Nord)

Turquie juin 2OO9 (commercialisation)

Inde juin 2009 (commercialisation)

Maroc septembre 2009 (commercialisation sur Afrique du Nord)



Trilogiq dispose de plusieurs avantages fondamentaux :

- Le groupe a démontré sa capacité à se développer à l’international.

- L’entreprise bénéficie d’une bonne notoriété. La société a constitué peu à peu une

clientèle de qualité et de référence.

- La croissance du CA se fait à un rythme très soutenu.

- 78% du CA est réalisé à l’exportation, ce qui permet d’aller chercher de la croissance hors

Europe.

- Trilogiq possède son propre outil de production et il est compétitif.

- Le bilan est particulièrement solide. L’endettement est à zéro et la trésorerie nette

s’élève à 19M€ (5€ par action).

- Le potentiel de développement par croissance externe est de l’ordre de 30M€ (15M€ sur

trésorerie et 15 M€ par emprunt).

- Une direction actionnaire majoritaire est un gage de gestion impliquée et motivée.

- La présence internationale sur 6 continents permet d’accompagner les grands groupes dans le

monde entier.

- La société possède une expérience variée et approfondie du Lean-Manufacturing (méthode de

production dont l’objectif est d’augmenter la productivité).

- La politique de stocks élevés permet la mise à disposition des produits rapidement.

- Le système tubulaire est un produit dont la généralisation se met en place et il représente le

stade le plus avancé connu à ce jour en matière de flexibilité.



Les Barrières à l’entrée du marché :

1) Une des particularités des grands comptes est qu’un fournisseur doit faire ses preuves au

moins pendant 5 ans avant d’être retenu.

2) Trilogiq est leader sur son marché et ses produits et services sont reconnus comme outil

d’amélioration de la productivité des lignes de production.

3) L’entreprise possède déjà un réel maillage international.



Résistance à la crise :

Malgré une forte dépendance vis-à-vis du secteur automobile (60% du CA) le CA 2009 a été

préservé sensiblement au même niveau qu’en 2008 et l’entreprise a même réussit à

améliorer ses marges.

Cela a été possible grâce à une diversification croissante de la clientèle en dehors du secteur

automobile. Trilogiq bien implantée dans les émergents a pu également profiter des transferts de

production (accéléré par la crise) des constructeurs automobiles vers ces pays.



Informations récentes :

- Commercialisation à partir de septembre 2010 d’une gamme de produits low Cost (Flex’o). La

société ambitionne un CA de 10 à 15M€ d’ici 2 à 3ans.

- Le carnet de commande de T1 (avril mai juin 2010) est en progression de 15% à 13,1M€.

- La société étudie d’éventuelles opportunités de croissance externe dans le même secteur ou

de société détenant des compétences complémentaires.

- L’intégration programmée de la distribution en Italie Espagne et Portugal devrait apporter un

CA supplémentaire de l’ordre de 8 à 9M€ d’ici 3ans.

- L’optimisation des coûts va continuer par l’implantation d’outils de production au Mexique,

au Brésil et en Slovaquie.

- La société constate une montée en puissance des filiales récemment ouvertes : Suède, Turquie,

Inde, Maroc.



Les Risques :

- Comme dans de nombreux secteurs existe une pression sur les prix de la part de la concurrence

Asiatique.

- L’euro est la monnaie utilisée par Trilogiq pour établir ses comptes et le Groupe n’a pas

développé de politique de couverture de change.

- La société, de petite taille et malgré l’arrivée d’Amiral Gestion est peu connue des

financiers (il lui faudrait franchir les 75M€ de capitalisation).

- Le faible flottant du titre (23%) pose un problème de liquidité (sauf effet « Corner » si le

flotant réel se réduit encore).



Valorisation du titre :

1) Le 21/07/10 IDmidcaps (qui suit régulièrement la société) table pour l’année en cours sur

un CA de 51M€ (+15%) et 1 résultat d’exploitation de 9,7M€ (marge 19,1%). Le cabinet

d’analyse (spécialisé sur les petites et moyennes valeurs) considère les ratios du titre comme

attractifs et valorise la société à 24€ par action.



2) Dans cette note de synthèse, nous retenons un CA pour l’année en cours de 53M€ (contre

44,3M€ en N-1), une marge opérationnelle à 18% (contre 19,3% en N-1), soit un REX de 9,5 M€.

Les calculs de valorisation sont effectués sur la base d’un multiple de 10 fois le REX de

l’année en cours ; auquel nous rajoutons la partie excédentaire de la trésorerie soit 15M€.

Ce qui conduit à une valorisation globale de la société de 110M€ soit 29,40€ par action.



Conclusion :

Nous avons à faire à une superbe valeur de croissance, solide et très rentable, qui maitrise

déjà parfaitement son internationalisation et donc sa croissance future.

Malgré une remontée du titre depuis la crise, rien ne justifie une décote aussi forte.

Lancement d'une gamme Low Cost :



« Je ne vois pas comment on aurait pu faire mieux dans ce contexte » a déclaré Eric Courtin, PDG

de Trilogiq, lors de la réunion de présentation des résultats annuels 2009/10 (clôture en mars)

alors que la société a clôturé l’exercice avec des résultats en hausse, tant en absolu

qu’en relatif, et ce malgré la baisse anticipée de 4,6% du chiffre d’affaires à 44,4M€.



Le fournisseur d’ensembles tubulaires pour le lean-manufacturing a poursuivi les efforts qui

avaient déjà profité à la société au premier semestre. Au final, le groupe clôture son

exercice avec une hausse de 3,1% de sa marge brute 27,4M€ et un taux de marge brute en progrès de

4,6 points à 61,7%. Comme au premier semestre, le groupe a bénéficié d’une baisse des coûts

d’achat des matières premières qui a généré près de 1M€ d’économies auxquelles sont

venus se rajouter 1M€ environ supplémentaires grâce à la profileuse acquise l’an passé. En

outre, le groupe a tiré profit du moindre recours à l’intérim et de la régionalisation mise en

place fin de l’exercice précédent, lui permettant ainsi de réduire les frais d’essence et

d’hôtellerie de ses commerciaux (0,15M€). Au final, le groupe a réduit ses frais généraux de

10% soit 0,8M€. A l’instar du S1, seuls les frais de personnel ont dévissé de 16% du fait de

recrutement de 38 personnes lié à l’ouverture de 3 nouvelles implantations et des recrutements

spécifiques dans les zones dynamiques (Brésil, Mexique et Europe de l’Est). Au global, le REX

s’établit à 8,6M€ (+4%) et la MEX gagne 1,4 point ressortant à 19,3%.



La surprise de la présentation est venu du changement de discours concernant sa gamme de produit

Low-Cost, nommée Flex’O. Si le groupe avait déjà annoncé qu’il allait lancer cette nouvelle

gamme de produit pour éviter de dévaloriser sa gamme premium (unique offre disponible jusqu’à

présent) tout en captant de nouveaux marchés, il nous a semblé que les velléités affichées sur

cette offre soient beaucoup plus offensives qu’évoquées jusqu’à présent. Alors que le groupe

nous avait annoncé en juillet 2009 un chiffre d’affaires potentiel de 10M€ à terme, la

direction ambitionne de réaliser un chiffre d’affaires de 10 à 15M€ avec cette gamme d’ici 2

à 3 ans, voire plus en fonction des retours clients. Contrairement au Lean Tek (gamme premium) dont

le marché total est de l’ordre de 50 à 60M€ (vs 44M€ de CA en 2009), ce produit

s’adressent à un marché global de 250M$ puisqu’il vise également tous les clients utilisant

des technologies différentes de la structure tubulaire tel que les structures fixes, les systèmes

mécano, etc ce qui étend son champ d’action tout en étant très compétitif. Par ailleurs, le

groupe réfléchit à commercialiser prochainement un rail à galets seul, qui est actuellement un

des produits intégrés au Lean Tek, car il semblerait qu’il y ait une demande de certains gros

donneurs d’ordre sur ce type de produit. Le marché potentiel de ce produit est de 400M$ annuel

actuellement.



Concernant l’AGV, la direction est désormais moins diserte sur ce produit. Si les tests

réalisés auprès de La Poste anglaise sont concluants en termes de gain de productivité, il

semblerait que les freins soient plus humains puisque la mise en place de ce type de systèmes

induirait des licenciements que La Poste n’est pas prête à réaliser pour le moment. Si des

tests sont également réalisés avec d’autres prospects, Eric Courtin a indiqué qu’à terme ce

produit pourrait générer au maximum 10M€ de CA.



Au niveau financier, le manager a clairement déclaré « qu’il sera difficile de tenir les

niveaux de marges actuels en réalisant une forte croissance, d’autant plus que l’on adresse des

industriels ». Si le lancement de ces produits devrait avoir tendance à tirer le taux de marge

brute vers le bas puisqu’ils seront vendus avec une marge brute comprise entre 40 et 50% (vs 60 à

70% sur le Lean Tek), l’impact devrait être contenu au niveau du REX (MEX 17 – 18% vs 20%

habituellement) puisqu’ils supporteront également moins de frais (développement, marketing,

services associés). Eric Courtin a tout de même rappelé que dans un premier temps, l’objectif

reste de favoriser sa gamme premium tant qu’il lui restera des parts de marché à prendre.



Interrogé sur ses perspectives, le management ne s’est pas prononcé sur des perspectives

chiffrées, rappelant que son activité était essentiellement constituée de contrats non

récurrents. Toutefois le carnet de commandes du T1 est progrès de 15% à 13,1M€ et les nouvelles

ouvertures de filiale devraient monter en puissance. Au niveau des marges le groupe a simplement

indiqué qu’il avait sécurisé ses approvisionnements sur un prix de l’acier à 675$/T

jusqu’au mois de décembre (vs 835$/T aujourd’hui).



Détail de cours de cette valeur





Copyright IDMidCaps 20/07/2010 17:20:21