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Comment la star des gérants britanniques se retrouve au pied du mur (et ses clients avec lui)

dimanche 9 juin 2019 à 12h00
Neil Woodford

(BFM Bourse) - Devenu le gérant le plus célébré du Royaume-Uni grâce à ses performances chez Invesco, Woodford a multiplié les mauvaises affaires depuis le lancement de sa propre société de gestion en 2015, en s’aventurant dans les biotechs notamment.

Il est exceptionnel que des gestionnaires d’actifs acquièrent une large renommée. En France, l’aura d’un Gérard Augustin-Normand (à l’origine de Richelieu Finance, qui connut son heure de gloire avant de devoir s’adosser à une banque étrangère pour éviter une crise de liquidités) ou plus proche de nous d’un Edouard Carmignac, fondateur de la société de gestion éponyme, ne dépasse guère un public d’épargnants déjà relativement avertis.

À l’inverse outre-Manche –où la prévoyance par l’épargne individuelle est, il est vrai, plus développée– Neil Woodford est devenu depuis une vingtaine d’années une vraie figure médiatique, du moins pour ceux qui parcourent la rubrique marchés des journaux du dimanche."L’homme qui enrichit la Middle England [l’Angleterre profonde]" ou "le pendant britannique à Warren Buffett" (toujours difficile d’échapper à cette métaphore) tranche par son allure éloignée des standards de la City, son franc-parler et son attachement indéfectible à ses convictions, quitte à aller pendant des années à l’encontre du marché.

Un étonnant parcours

Issu d’une famille modeste du Berkshire, Woodford a étudié l’économie agricole dans une université de Cornouailles (Exeter, connue pour avoir accueilli une étudiante promise à une certaine carrière d’écrivain nommée Joanne Kathleen Rowling) et essayé d’entrer dans la Royal Air Force avant d’atterrir au début des années 1980 à Londres. Bien que le pays se trouvait alors en pleine récession, il réussit à décrocher un premier job dans la finance et obtint dès 1987 la gestion d’un fonds, avant de rejoindre le géant Invesco (alors sous contrôle britannique). Pendant vingt-cinq ans, il a effectivement fait le bonheur des souscripteurs et vu grossir les fonds placés sous sa responsabilité jusqu’à plus de 26 milliards de livres.

Dans une comédie sociale britannique, Woodford ne déparerait pas dans le rôle de l’entraîneur de foot bourru-mais-généreux d’une équipe locale. Râblé, le cheveu ras et préférant enfiler un pull-over sombre et un jean plutôt que le complet veston, il se dit indifférent aux effets de mode qui influencent les marchés, et conserve contre vents et marées des participations dans des entreprises jugées décotées.

Cette stratégie lui a parfaitement réussi au tournant du millénaire. Critiqué pendant quelques trimestres pour avoir sous-performé ses confrères ayant cédé à l’attrait des valeurs internet, dont les valorisations grimpaient en flèche, l’explosion de la bulle TMT a montré qu’il avait eu raison de miser à bon prix sur des entreprises bien ancrées dans l’économie réelle, offrant des rendements réguliers, plutôt que sur d’éphémères stars du web. L’épisode a beaucoup fait pour sa célébrité, et son parcours a été souligné par de nombreux articles dans la presse.

Mais en 2015, Neil Woodford a décidé de quitter son poste de patron de la gestion actions d’Invesco UK pour lancer sa propre société de gestion. Snobant Londres, le siège de Woodford Investment Management a été fixé à Oxford, non loin du bucolique massif des Chilterns (qui est à Londres ce que la Chevreuse est à Paris) où vit le gérant.

Transparence complète sur les placements réalisés

Site web léché, slogan accrocheur ("Expertise. Reinvented.") transparence complète sur les lignes détenues dans les différents fonds, frais simplifiés, points vidéo réguliers où Neil explique et justifie ses choix de gestion : Woodford a voulu établir une relation franche et directe avec ses souscripteurs, et le fait est que la recette a pris. Lors des deux premières semaines, le premier fonds, Woodford Equity Income, a reçu 1,6 milliard de livres de souscription, un record. Et les encours de la société ont grimpé jusqu'à plus de 10 milliards d’encours en quelques mois… Mais les choses ont rapidement mal tourné.

Dans un premier temps, Woodford –sans formation scientifique particulière– a misé massivement sur le segment des biotechs. En premier lieu la vedette locale Circassia, arrivée au London Stock Exchange en 2016 dans le cadre d’une levée de fonds de 202 millions de livres - du jamais-vu pour une société européenne des sciences de la vie. La promesse de cette société était traiter l’allergie aux poils de chats (un eldorado potentiel vu l’attachement des Anglais - notamment - à leurs animaux de compagnie) avec une technologie appelée ToleroMune. Sauf que l’essai final sur 1400 patients a montré qu’un placebo n’était pas moins efficace : -66% en une séance en 2016 pour cette société qui était une grosse position de Woodford. Une réaction exagérée selon le gérant, mais depuis Circassia est 80% encore plus bas.

La même année, Woodford a aussi subi l’échec d’Alkermes Pharma, une biotech évoluant au Nasdaq et siégeant en Irlande : -44% en une séance après l’échec d’une étude d’un traitement de la dépression, et des déboires de NorthWest Bio, dont la direction a été mise en cause pour de possibles conflits d’intérêts, et dont l’action a tant chuté qu’elle a été retirée de la cote officielle pour passer sur le segment OTC (titres traités de gré à gré).

Une tendance à s'obstiner dans ses idées

Malheureusement, Woodford n’a pas eu la main plus heureuse du côté des entreprises plus traditionnelles étroitement liées à l’économie britannique. Convaincu qu’une forme de Brexit édulcorée s’imposerait, il a maintenu des positions sur des sociétés réalisant l’essentiel de leur activité sur leur marché domestique. Mais ses participations dans Capita, une entreprise de travail temporaire, le spécialiste du crédit Provident Financial, le cigarettier Imperial Brands, le groupe d’assistance et de réparation automobile AA et surtout le spécialiste de la construction Kier ont chuté dramatiquement. Pis : trop souvent convaincu de la justesse de ses analyses, Woodford a parfois accumulé sur les positions déjà largement perdantes. Ainsi il s’est renforcé sur Kier lors d’une levée de fonds menée en catastrophe par la société (portant sa participation jusqu’à 20%, contre 5,9% au départ). Mais peu de temps après, l’entreprise a émis un nouvel avertissement sur ses résultats, tombant… au quart du prix de son augmentation de capital.

Au cours des deux dernières années, la société de gestion a ainsi vu ses encours fondre de plus des deux tiers, enclenchant un cercle vicieux poussant de plus en plus de souscripteurs à sortir, menaçant Woodford Investment d’asphyxie. Quand les clients reprennent leurs billes (techniquement on parle de rachat de parts), le gestionnaire doit pour les rembourser vendre des actifs à due concurrence. La manœuvre est plus ou moins facile en fonction de la liquidité des actions concernées et peut devenir impossible pour des petites et moyennes capitalisations, surtout lorsque la participation détenue par le gérant représente une grande part du capital comme c’est souvent le cas avec les convictions de Woodford.

Une goutte d’eau qui a fait déborder le vase

Lundi, c’est un organisme de retraite, le Kent County Council pension fund, qui a tenté de reprendre les 263 millions de livres investis chez Woodford Investment. La goutte d’eau qui a fait déborder le vase : Woodford a dû suspendre les rachats, une procédure exceptionnelle qui n’est autorisée par les autorités que lorsque la pérennité du fonds est clairement en danger. Et pour cause puisque cela revient à refermer la porte au nez des investisseurs, incapables de remettre la main sur leur argent pour une durée actuellement indéterminée.

La crainte est que dès la reprise tous les souscripteurs suivent le même chemin ce qui obligerait à liquider les fonds à prix cassé, le meilleur moyen pour que tout le monde y perde. Une solution par le haut serait un adossement de la société de gestion de Neil Woodford à un autre acteur qui réinjecterait du capital. Mais quoi qu’il en soit, la carrière de la star des gérants britanniques est désormais sérieusement compromise.

Guillaume Bayre - ©2020 BFM Bourse
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