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Financement des biotechs : Retrouver du dynamisme... et du discernement

mercredi 19 juin 2019 à 10h30
Olivier Garnier, Managind Partner

(BFM Bourse) - À l'occasion de la première édition du HealthTech Investor Days (HTID) qui aura lieu les 24 et 25 juin à Paris, Olivier Garnier, managing partner et cofondateur de la banque d'investissement Bryan Garnier -l'un des principaux intervenants européens dans le financement des biotechs- dresse pour BFM Bourse un passionnant panorama sectoriel. Sur la base d'un diagnostic réaliste, Olivier Garnier met en exergue les meilleures pratiques à adopter.

BFM Bourse : Depuis l’été 2015 les déceptions se sont multipliées pour les investisseurs dans le secteur français des biotechnologies cotées. Comment cela s’est-il répercuté dans leurs conditions de financement ?

Olivier Garnier : Il faut reconnaître que le secteur des biotechs européennes, et particulièrement en France, a occasionné trop de déceptions en comparaison du marché américain. Depuis 2010, la distribution des succès et des échecs boursiers aux Etats-Unis c’est environ 50% de titres biotechs en baisse par rapport à leur IPO, pour 50% de titres en hausse (ou ayant fait l’objet d’un rachat), dont 7% en forte hausse (+200%). En France, le ratio rendement/risque est nettement défavorable vu la proportion de biotechs qui ont perdu du terrain depuis leur introduction, soit près de 85% sur les 27 opérations recensées depuis 2010. Pour les investisseurs, on est bien loin du compte… La clé du problème est que les biotechs tricolores sous la pression de leurs bailleurs de fonds initiaux ont trop souvent fait preuve d’un optimisme excessif sur leur feuille de route, et opté pour des valorisations trop élevées ne prenant pas en compte le risque inhérent à une "one trick pony" comme on surnomme outre-Atlantique les biotechs mono-produit.

BFM Bourse : Des exemples ? Olivier Garnier : Typiquement, on a vu arriver des entreprises parvenues avec les moyens du bord en vue d’une phase 2 dont le protocole d’essai était plus ou moins robuste mais souvent loin des exigences des sociétés pharmaceutiques susceptibles d'acheter la société ou le produit. L’écosystème du venture capital ayant investi généralement 50 à 100 millions d’euros, ces sociétés ont été amenées en Bourse en recherchant un niveau supérieur au dernier tour de financement, c’est-à-dire un objectif de valorisation de 100 à 200 millions pour lever 30 à 60 millions d’euros. Bryan, Garnier & Co a décliné un grand nombre de dossiers de ce type en refusant de participer au syndicat des banques introductrices parce que le prix visé était déraisonnable – ingrédient qui prépare à coup sûr un insuccès plus ou moins majeur.

Dans ce cas de figure, les sociétés sont en effet poussées à présenter des calendriers trop optimistes. Puis, faute de produire les catalyseurs promis en temps et en heure, le niveau de valorisation ne peut que s’effondrer lorsque intervient le refinancement suivant. Nous avons trop souvent déploré une mauvaise calibration des levées de fonds, par manque de professionnalisme de différents intervenants, ce qui a fortement pénalisé les sociétés européennes par rapport à leurs contreparties américaines. Dans l'environnement américain par exemple, on sait mieux que le coût d’une phase 2b est de l'ordre de 75 millions de dollars dans telle indication et pas autour de 50 millions, ce qui permet d'éviter de mener un tour de financement réunissant juste de quoi vous mener à une lecture intérimaire des résultats, idéal pour affaiblir la puissance statistique de ces derniers…. On constate ainsi depuis 2010 que la levée de fonds moyenne d’une biotechs aux Etats-Unis lors de son IPO est de +80 millions d’euros, alors qu’elle est d’environ 25-30 million d’euros en France. Les entreprises françaises doivent améliorer la qualité de l’exécution par rapport à un standard industriel des biotechnologies qui est aujourd'hui véritablement mondial, où ce sont les américains mais aussi les chinois –désormais au même niveau de professionnalisme- qui placent la barre à un niveau élevé.

BFM Bourse : Faut-il se résoudre à considérer que les biotechs européennes n’ont tout simplement pas le niveau ? Olivier Garnier : Objectivement, non ! Il y a aussi des échecs aux Etats-Unis, même s’ils sont moins nombreux. Si le taux de réussite est plus important outre-Atlantique, c’est aussi qu'il est plus facile d'y faire grandir une entreprise parce que tout est construit pour cela. En Europe, le niveau scientifique n’a rien à envier et il faut aussi faire confiance au foisonnement des projets. Quand une société a franchi le parcours d’obstacle du financement initial, c’est qu’il y a tout de même un projet derrière qui est digne d’intérêt. Mais les entreprises européennes doivent être plus prudentes dans le choix de leurs conseils et beaucoup d’intervenants généralistes ne devraient pas être écoutés quand ils échafaudent des pricing fantaisistes. Il faut davantage de banques spécialisées qui non seulement conseillent ces biotechs sur leur stratégie de financement mais les accompagnent au quotidien, tout en s’attachant à améliorer le niveau de connaissance des investisseurs. Il faut que le marché soit en mesure d’analyser les mauvaises nouvelles pour les encaisser et permettre un financement sur la durée. Mais je suis confiant : l’écosystème doit pouvoir continuer à se développer. Ce n’est pas l’argent en tant que tel qui pose problème, mais une meilleure diligence de la part des investisseurs.

BFM Bourse : Vous participez d'ailleurs à la première édition du HealthTech Investor Days qui réunira la semaine prochaine 450 acteurs internationaux du financement de l'innovation dans la santé. Olivier Garnier: Quels que soient les défis pour les biotechs européennes, nous croyons fortement dans leur potentiel. Nous sommes donc sponsor clé à la première édition du "HealthTech Investor Days" ( HTID), le 24 et 25 juin, à Paris, dont l'objectif est justement de participer et d'aider les sociétés dans ce secteur à se capitaliser, et soutenir leur capacité de croissance au travers de levées de fonds publiques comme privées.

BFM Bourse : Le Nasdaq est parfois présenté comme un graal à atteindre. Est-ce vraiment la panacée ? Olivier Garnier : En effet, beaucoup de sociétés européennes envisagent une cotation aux Etats-Unis. Mais il est illusoire d’imaginer qu’il est possible de pricer une entreprise européenne à des multiples équivalent à une société américaine de premier plan, implantée depuis des années à Boston ou Cambridge, dont le DG est en permanence au contact des fonds spécialisés dans les sciences de la vie, etc. Avant de franchir le pas il faut être certain de pouvoir vraiment s’intégrer à l’écosystème américain, ce qui implique d’installer une réelle connexion (dégager du chiffre d’affaires aux Etats-Unis pour une medtech ou détenir un candidat médicament vraiment "best in clas" par rapport à ce qui existe sur place pour une biotech) et d’avoir parfaitement planifié son parcours de développement et les interactions avec les autorités de tutelle américaines... Si vous ne construisez pas l'ensemble de ces attendus, votre entreprise arrive au Nasdaq avec une légitimité marginale, un management moins visible. Et à la moindre déception, ou même en cas de remous sur les marchés, le réflexe des investisseurs sera de se défaire d’abord des sociétés les plus éloignées d’eux.

BFM Bourse : Certaines biotechs ont une attitude ambivalente vis-à-vis des partenariats. D’un côté, un accord de licence avec une grande pharma est vu comme une validation industrielle. De l’autre, certains calculent qu’un partenariat noué trop tôt n’est pas assez créateur de valeur. Olivier Garnier : Certaines entreprises semblent tenir un discours très velléitaire qui les conduit à s'éloigner de toute mesure pragmatique de succès. "On a une technologie magnifique, nos résultats cliniques n’appellent aucun bémol, financez-nous et on mènera seuls une phase 3, on recrutera notre propre force de vente, d’ailleurs on a eu des offres séduisantes de rachat mais nous préférons tenir le cap en indépendant…" C’est vrai, mener une phase 2 qui tient la route coûte déjà cher et si vous vendez votre produit après avoir porté tous les risques, vous récupérez un peu de cash mais le compte n’y est pas (pour vraiment compenser votre risque et récupérer de quoi valoriser le reste de votre portefeuille il faut vendre 5 à 10 fois ce que vous avez dépensé). D’où la tentation d’essayer de pousser un peu plus loin, par exemple signant un accord de co-développement qui permet de conserver les droits du traitement dans certains territoires. L’idéal restant d’être capable de faire émerger rapidement une plate-forme suffisamment robuste pour pouvoir lancer de multiples candidats : dans ce cadre il est possible de licencier une partie du portefeuille ce qui permet de valider la technologie et retenir l’attention des laboratoires, mais en conservant une grande partie des projets pour lancer de nouveaux candidats médicaments au fil du temps.

BFM Bourse : En résumé, quels sont les bons réflexes pour une biotech ciblant la Bourse ? Olivier Garnier : Il convient de miser moins sur une inflation de la valorisation, et consacrer davantage de temps à informer et convaincre les investisseurs. Travaillez avec une banque spécialisée et procédez à votre introduction sur un montant raisonnable avec des indications précises de ce que vous allez réaliser avec les fonds levés. Un an et demi plus tard, après avoir atteint le jalon visé –un vrai jalon, des résultats cliniques ou un partenariat, pas l’inclusion d’un premier patient dans une étude…- vous relevez 50 millions d’euros. Puis si l’ensemble de votre peer group est américain et qu’un nouveau palier de création de valeur nécessite une levée supplémentaire alors peut se poser la question d'une cotation au Nasdaq… Ou même à Hong-Kong puisque les règles boursières y permettent désormais d’introduire en Bourse des sociétés encore non rentables comme la plupart des biotechs.

Propos recueillis par Guillaume Bayre - ©2020 BFM Bourse
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