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Marché : Pour faire baisser les taux de marché, la BCE va devoir agir

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par Sakari Suoninen

FRANCFORT (Reuters) - L'éloquence de Mario Draghi a longtemps permis à la Banque centrale européenne (BCE) d'éviter le recours à des instruments trop risqués mais le maintien de taux élevés sur les marchés monétaires montre qu'il va falloir que la BCE se décide à utiliser d'autres recettes.

Mario Draghi, qui avait séduit les investisseurs en promettant au coeur de l'été 2012 de faire "tout ce qu'il faudra" pour préserver l'euro n'est pas parvenu à faire reculer autant qu'il le voudrait les taux de marché après sa décision de donner des indications sur la trajectoire future des taux.

Cette nouveauté visait à répondre à la forte volatilité observée sur les marchés financiers depuis que Ben Bernanke a évoqué un début de diminution du programme de rachats d'actifs de la Réserve fédérale américaine.

Dans sa dernière conférence de presse en date, Mario Draghi a souligné que les anticipations de hausse des taux étaient injustifiées, prévenant qu'il ne comptait pas relever le loyer de l'argent à moyen terme.

Cet avertissement n'a pas eu l'effet escompté. Les contrats à deux ans sur le taux au jour le jour Eonia affichent une hausse de 25 points de base depuis la mi-mai et ils ne sont que de 5 points de base inférieurs à leur plus haut inscrit fin juin avant le changement de politique de communication de la banque centrale.

Mais les anticipations d'un relèvement des taux de la BCE ne sont pas le seul facteur qui pèse sur les marchés de taux, également influencés par la lente diminution du niveau des liquidités au-delà duquel les banques doivent couvrir leurs opérations au jour le jour.

MESURES MUSCLÉES

Si les mots ne suffisent plus aux marchés, la BCE risque de devoir se résoudre à de nouvelles mesures, plus musclées.

L'une des solutions à sa disposition consisterait à lancer une nouvelle opération de refinancement à plus long terme, ou LTRO, qui permettrait de répondre au problème de la baisse des liquidités. Cette option a déjà été discutée par les responsables de la BCE.

Le compte-rendu d'une réunion organisée en juillet entre des responsables de la BCE et des experts de la finance montre en effet qu'ils ont discuté de l'hypothèse de la mise en place d'un LTRO sur trois ans calqué sur un programme similaire lancé par la Banque d'Angleterre et dans le cadre duquel des financements plus avantageux sont proposés aux banques.

"La hausse des contrats à terme Eonia est le reflet des anticipations d'une diminution du niveau excessivement élevé des liquidités", estiment Giuseppe Maraffino et Laurent Fransolet, économistes de Barclays.

"Il faut davantage de visibilité sur les perspectives en matière de liquidités pour que l'Eonia diminue."

Fin 2011, au tout début de son mandat, Mario Draghi a ouvert le robinet à liquidités afin de garantir aux banques un accès au marché interbancaire qui s'asséchait, faute de confiance.

La BCE a ensuite fourni aux banques plus de 1.000 milliards d'euros lors de deux opérations de financement à long terme, portant l'excès de liquidités à plus de 800 milliards d'euros fin 2012.

Les remboursements anticipés ont réduit l'excédent de liquidités à quelque 250 milliards d'euros, non loin du niveau de 200 milliards que la BCE assimile à un point pivot à partir duquel les marchés de taux commencent à remonter en direction de son principal taux de refinancement, actuellement fixé à 0,5%.

BOITE À OUTILS

Pour faire baisser les taux à terme, la BCE dispose de plusieurs outils, au premier rang desquels se situe une baisse de son taux de refinancement à 0,25%, une option que Mario Draghi n'a pas totalement écartée.

Une telle solution pourrait faire reculer les taux de marché mais elle diminuerait le différentiel entre le taux de refinancement, le taux de dépôt et le taux des prêts au jour le jour, réduisant ainsi pour les banques l'intérêt de se prêter entre elles.

Une autre solution consisterait à rendre le taux de dépôt négatif. Mais elle reviendrait à aventurer la BCE en terrain inconnu, et elle aurait l'inconvénient de faire payer aux banques le fait de déposer des fonds à ses guichets.

L'institution de Francfort a aussi à sa disposition l'option des rachats d'actifs, mais elle semble vouloir la conserver comme une arme de dernier ressort en cas de grave menace déflationniste. Une telle solution serait en outre difficile à justifier alors que l'économie de la zone euro vient de renouer avec la croissance.

La BCE pourrait également cesser d'accepter des dépôts sur une semaine afin de neutraliser l'effet des injections de fonds sur les marchés par le biais de son "Securities Markets Programme" (SMP) mais cette solution pourrait être perçue comme une violation de son mandat.

Mario Draghi pourrait aussi faire la promesse de ne pas relever ses taux quelles que soient les circonstances, mais il s'attirerait sans doute les foudres des plus orthodoxes des responsables de la politique monétaire, dont l'allemand Jens Weidmann.

Nicolas Delame pour le service français, édité par Marc Angrand

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