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Marché : 'il y a urgence à établir des institutions pérennes'

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(CercleFinance.com) - Dans un entretien accordé à CercleFinance, François Savary, directeur des investissements chez REYL, revient notamment sur les grandes mesures annoncées récemment par les autorités monétaires et politiques.

CercleFinance: Les valeurs bancaires américaines ont dans l'ensemble mieux résisté que les européennes à ces dernières semaines troublées. Comment interprétez-vous cette différence?

François Savary: La raison principale est à rechercher dans l'exposition directe plus importante des banques européennes dans la dette souveraine des pays périphériques de la zone euro. Dans le cadre d'un défaut grec, que certains considèrent comme inéluctable, les banques européennes seraient amenées à prendre des pertes, dans un contexte où leurs fonds propres ne sont pas suffisants. Au-delà donc des risques directs, liés au défaut éventuel de la Grèce, les opérateurs financiers craignent des opérations d'augmentation de capital, que le fonds monétaire international appelle de ses voeux, d'ailleurs.

CF: Certains États américains comme la Californie connaissent des situations financières aussi désastreuses que la Grèce. Pourraient-elles avoir des répercussions sur les banques américaines comparables à celles de la crise des dettes souveraines sur leurs consoeurs en Europe?

FS: La situation est différente dans le sens où la dette des États américains peut toujours bénéficier de la garantie de l'État fédéral. C'est tout le problème de l'Europe qui n'a ni ministre des finances européen ni une banque centrale habilitée à servir de pourvoyeur de fonds ultime. En l'état actuel des choses, ce que les investisseurs craignent, c'est une incapacité politique de l'Europe à mettre en oeuvre des 'firewalls' dans la crise des dettes souveraines, alors que ceux-ci existent aux États-Unis. Le risque sur le système bancaire américain lié à la dette des États me semble donc moindre.

CF: L'intervention coordonnée des grandes banques centrales jeudi dernier est-elle de nature à rassurer durablement les marchés? Ne pourrait-elle pas favoriser à terme des tensions inflationnistes?

FS: À l'évidence le comportement des marchés cette semaine démontre que l'intervention n'a pas rassuré. Elle était nécessaire pour éviter que le système bancaire et financier ne soit paralysé par une crise de liquidités pour les banques européennes. Malheureusement, le fond du problème est celui de la solvabilité de la Grèce, potentiellement d'autres pays européens et en fin de compte des banques européennes. L'issue de la crise n'est pas à rechercher sur la liquidité, mais sans assurer que celle-ci soit disponible à court terme, on ne peut pas se donner le temps pour mener à bien une solution à la question de solvabilité qui menace l'Europe. Quant à savoir si cette option est potentiellement inflationniste, je ne pense pas que cela soit le problème dans les conditions de ralentissement de la conjoncture mondiale que nous constatons. À moyen terme, c'est une autre question. Toutefois, si la crise européenne trouve une issue raisonnable, il est probable que les conditions de liquidités se normalisent et les banques centrales pourront se replier. Au contraire, si la crise européenne perdure, il est indispensable d'éviter que la liquidité disparaisse sur le marché interbancaire.

CF: Les mesures annoncées par la Fed à l'issue de son dernier FOMC laissent-elles présager, à moyen terme, un nouveau plan d'assouplissement quantitatif?

FS: Elles ouvrent potentiellement la voie. Toutefois, on peut aussi les apprécier comme une réduction de la marge de manoeuvre de la Fed qui a, en son sein, des personnes qui ne veulent plus poursuivre les méthodes non conventionnelles de gestion de la politique monétaire (trois personnes) et qui en plus doit faire face à la 'colère' d'une frange du parti Républicain qui s'oppose de plus en plus à la politique conduite par Ben Bernanke. On peut donc dire que la décision de la Fed maintient la possibilité de recourir à une nouvelle ajustement quantitatif à moyen terme, mais elle apparaît aussi comme un signe de la difficulté à poursuivre plus avant cette politique.

CF: Croyez-vous en l'efficacité du plan de relance de l'emploi annoncé par Barack Obama pour éloigner le spectre d'une récession en double creux?

FS: Ce plan comporte des points positifs. Travailler sur les conditions fiscales de l'emploi et sur le maintien d'emplois dans l'éducation me semble aller dans le bon sens. Est-ce suffisant pour éviter un double creux ? Cela peut y contribuer, mais il ne faut pas exagérer l'impact. En outre, il faut encore que les hommes politiques américains arrivent à trouver un compromis pour mettre en oeuvre ces mesures. Compte tenu du caractère conflictuel de la scène politique américaine, ce n'est pas gagné d'avance, même si les républicains sont a priori plutôt ouverts à des solutions qui réduisent la fiscalité.

CF: L'échec de sommet de Wroclaw ce week-end vous fait-il craindre une aggravation rapide de la crise grecque avec, à terme, une implosion de la zone euro?

FS: Wroclaw apparait une nouvelle fois comme une sorte de déni des politiques européens face à une crise qu'ils n'ont pas su gérer. On reste avec cette impression diffuse qu'ils ne semblent pas conscients de la contrainte temps. Or, il y a urgence mettre en oeuvre des institutions pérennes, qui permettent d'établir des barrières efficaces au sein du système bancaire et financier pour gérer dans la sérénité la question de la dette grecque. À l'évidence la venue du Secrétaire au Trésor T. Geithner n'a pas été appréciée et a peut-être poussé les Européens à ne pas vouloir donner l'impression que les États-Unis leur dictent une solution. Dans la course contre le temps pour éviter un défaut désordonné de la Grèce avec un risque de la voir sortir de la zone euro, Worclaw est donc plutôt un échec, même si je demeure convaincu que l'option d'un défaut ordonné et de maintien de la Grèce dans l'Euro sera finalement choisie.

CF: Les valeurs refuges traditionnelles comme les Bons du Trésor ou l'or ont atteint des plus hauts historiques. Pensez-vous qu'une prochaine correction pourrait avoir lieu au profit d'autres classes d'actifs comme les actions?

FS: Il ne faut pas se leurrer, le coup porté à la confiance et à la capacité des opérateurs à prendre du risque est rude, si l'on en juge par la force de la correction des actions au cours de l'été. Désormais, la combinaison d'une menace de défaut grec aux conséquences incertaines sur le système bancaire et de perspectives économiques qui se sont sensiblement dégradées ne semble pas à même de justifier une prise de risque plus importante. Avant d'envisager de renforcer son exposition actions, il me semble que les investisseurs demanderont une plus grande visibilité macroéconomique et surtout une solution crédible pour gérer la question de la dette souveraine européenne. Cela prendra donc du temps. Si l'on croit que la raison finira par triompher en Europe et qu'une nouvelle récession mondiale sera évitée, alors oui s'intéresser aux actions peut faire sens, sans qu'il y ait urgence à investir.

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