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Quand un émetteur de produits dérivés annule un pari trop avantageux pour l'investisseur

samedi 14 novembre 2020 à 12h00

(BFM Bourse) - À travers deux "turbos", des produits dérivés indexés au cours d'Unibail-Rodamco-Westfield, un investisseur pour compte propre pensait empocher une copieuse plus-value grâce à l'envolée du cours de la société foncière mardi. Jusqu'à ce que l'émetteur fasse annuler la transaction au motif d'un pricing erroné.

L'épisode est frustrant pour "Trader Phil", membre éminent de la petite communauté des particuliers intervenant pour leur compte propre sur les marchés financiers (en anglais proprietary traders) qui s'échangent commentaires, analyses ou plaisanteries via le réseau Twitter (sous le compte @TraderPhil1).

Après une carrière bien remplie au sein de quelques unes des sociétés de Bourse les plus installées de la place parisienne, lui qui a connu la Bourse à la criée et les écrans monochromes œuvre aujourd'hui à faire fructifier son propre capital, travaillant en association avec François, un autre ancien salarié du secteur. Autant dire que l'univers de la Bourse n'a plus guère de secrets pour eux. Fort de leurs trente ans d'expérience chacun, ils ont aussi recours à des produits dérivés, des instruments destinés à démultiplier les profits potentiels par rapport au cours d'un sous-jacent coté (qui peut être une action, un indice, une matière première...) - mais où le risque est accru à l'avenant lorsqu'on a parié dans le mauvais sens.

Or, Trader Phil était plutôt bien inspiré cette semaine, en se positionnant en vue d'une hausse du cours d'Unibail-Rodmaco-Westfield. "Avec mon associé, nous sommes de simples investisseurs n’ayant aucun accès privilégié à l’information, mais nous faisons notre travail. C’est-à-dire que nous parcourons inlassablement les fils d’information le matin à la recherche des news qui peuvent impacter les valeurs". Mardi matin, c'est l'annonce avant Bourse des résultats de l’assemblée générale du 10 novembre 2020 (qui se tenait exceptionnellement à distance) de la société foncière qui retient son attention. URW annonce qu'une majorité d'actionnaires a voté la nomination des contestataires Léon Bressler, Xavier Niel et Susanna Gallardo à son conseil d'administration, tandis que le projet d'une levée de fonds présenté par la direction n'a lui pas obtenu de majorité suffisante.

Un communiqué très important, "car il enlève le poids considérable d’une augmentation du capital très dilutive sur les titres" Unibail-Rodamco-Westfield. Anticipant une réaction très positive du marché, Philippe et son associé François achètent à 8h00 des calls Turbos Unibail (316AZ et 45A4S) émis par la Société Générale, l’un des plus gros opérateurs sur produits dérivés. "Ces Turbos ont l’avantage de coter dès 8h00 jusqu’à 18h30. Un produit que nous avons l’habitude d’utiliser. Cet achat s’est effectué en toute transparence sur une plateforme de négociation française".

Lorsque le marché ouvre, Unibail est incotable de longues minutes étant donné la forte demande pour le titre avec l'écartement de la menace d'une augmentation de capital. L'action fini par coter à 9h24 à 50,10 euros, en hausse de 17% par rapport à la veille. Toutefois, Trader Phil remarque que les transactions sur les Turbos sont suspendus. Et vers 11h00, stupéfait il apprend qu'Euronext a décidé, à l'initiative d'un membre de marché se plaignant de cours de négociation incorrects, d'annuler les transactions effectuées trois heures plus tôt. Autrement dit "contrairement à nous la Société Générale n'a pas mesuré correctement l'impact de la nouvelle sur le cours de bourse et a choisi ensuite de ne pas assumer son erreur d'appréciation. C'est tellement facile ! Il n’est pas normal de léser ainsi un intervenant qui a négocié en toute honnêteté sans aucune information privilégiée et dans des conditions tout à fait régulières les produits mis à sa disposition par une institution financière", dénonce TraderPhil1.

"Il y avait une époque en Bourse où la parole donnée avait une valeur. Bien sûr les erreurs pouvaient survenir, alors on s'arrangeait entre gentlemen, un jour je t'arrange et un autre jour tu me dépannes : c'est fini ça, maintenant on annule ta transaction, ni merci ni bonsoir..."

Du côté de l'émetteur, l'équipe des produits de Bourse chez Société Générale explique que le matin du 10 novembre, alors que le titre grimpait fortement à la suite du vote contre la direction d'Unibail-Rodamco-Westfield, les systèmes de trading chargés de calculer automatiquement le prix des dérivés se sont appuyés à la suite d’un problème technique sur le prix de la veille au soir. "Face à un prix manifestement très éloigné de la juste valeur du produit, Euronext a prévu un système de protection destiné à protéger les clients - aussi bien ceux qui se placent à l'achat mais aussi à la vente. C'est ce qui s'est passé mardi en début de journée où le système de pricing a envoyé au marché des prix erronés concernant précisément 7 produits de la gamme de produits de Bourse, et donc 7 transactions sur un total de 12.000 ce jour-là", détaille Thibaud Renoult, responsable produits de Bourse, France, Belgique et Pays-Bas Société Générale CIB. Ainsi quelques intervenants ont pu, pendant un laps de temps de quelques minutes à partir de 08h00, acheter 0,87 euro un dérivé valant 1,42 euro, un autre 2,27 euro au lieu de 4,34 ou encore 0,86 euro au lieu de 1,38.

L'émetteur a demandé à Euronext de suspendre les carnets d'ordres sur les produits suspectés de présenter un prix aberrant. Comme le prévoit le règlement de marché, Euronext a examiné les prix par rapport à la valeur intrinsèque et déterminé qu'en l'occurrence l'annulation des transactions s'imposait. "L'annulation signifie qu'Euronext a bien constaté ce qu'on appelle une erreur matérielle manifeste, ce qui n'aurait pas été le cas s'il n'y avait que quelques centimes d'écart par rapport à la valeur intrinsèque", précise SG Bourse.

"Aucun des clients n'ayant acquis des dérivés la veille ou les jours précédents n'a été empêché de revendre, ce sont seulement les produits acquis à la suite de cette erreur manifeste qui ont été concernés. Il ne s'agit pas d'une protection au bénéfice du seul émetteur puisque la SG n'était pas forcément contrepartie des transactions à l'achat ; un autre intervenant aurait pu vendre ces produits à un prix défavorable pour lui", ajoute Thibaud Renoult.

En effet, dans le cas inverse, c'est-à-dire de produits acquis normalement plus cher que leur valeur intrinsèque, les traders peuvent aussi demander à Euronext d'examiner la transaction litigieuse et l'annuler le cas échéant.

Malgré l'occasion manquée, Trader Phil ne veut pas pour autant jeter le bébé avec l'eau du bain. À ses yeux, les Turbos gardent un réel intérêt. "J'utilise ces outils dérivés (options, futures, warrants) depuis presque trente ans, et j'aime bien les Turbos car leur valeur est facilement calculable et ils n'ont pas de valeur temps" (la prime dont on s'acquitte pour prendre une exposition au sous-jacent est égale à la valeur intrinsèque, elle ne varie pas en fonction d'une échéance). "Ce sont de bons produits quand on sait raisonnablement les utiliser et quand l'opérateur respecte ses obligations, 99% du temps..."

Guillaume Bayre - ©2020 BFM Bourse
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