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Marché : Pourquoi l'argent de la bce n'arrive pas au portugal

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par Swaha Pattanaik

LONDRES (Reuters) - La chute des cours des obligations portugaises et la flambée de leurs rendements à des niveaux stratosphériques montre qu'il y a des parties de la zone euro que les injections massives de liquidités de la Banque centrale européenne ne peuvent atteindre.

Dans la foulée du méga-prêt de 489 milliards d'euros consenti par la BCE aux banques européennes en décembre, les cours des obligations italiennes, espagnoles et irlandaises ont toutes monté, les investisseurs étant prêts à accepter un rendement plus faible. L'argent emprunté à bas taux par les banques à la BCE a pu logiquement servir à acheter du papier obligataire émis par les Etats de la zone euro.

Mais ces liquidités - ce prêt de la BCE est appelé LTRO - n'ont pas aidé le Portugal dont le niveau des taux d'intérêt de la dette sur le marché secondaire a fini par atteindre des niveaux susceptibles de l'obliger à rechercher un second plan de sauvetage, voire une restructuration de sa dette.

Le rendement de l'emprunt portugais à dix ans a dépassé 17% cette semaine, contraignant la BCE à intervenir pour acheter de la dette portugaise sur le marché secondaire pour le faire baisser.

"Cela ne marche pas pour le Portugal parce que, pour que cela marche, il faut que les gens soient persuadé que la situation économique et de la dette soient tenables", commente Bill Blain, chez Newedge.

"Les investisseurs sont pragmatiques. Ils recherchent une dette portugaise qui soit viable. Ils disent : il faut restructurer. Ils ont plus confiance dans les dettes espagnole et italienne parce que ce sont de gros marchés obligataires où les banques peuvent placer leurs liquidités en excédent."

CONTRADICTION

Les conditions attachées au plan de sauvetage obtenu l'an dernier par le Portugal auprès du Fonds monétaire international et de l'Union européenne expliquent aussi pourquoi les banques portugaises elles-mêmes n'injectent par les fonds reçus de la BCE dans le marché de la dette souveraine de leur pays.

Le Portugal doit en effet s'assurer que ses banques augmentent le capital mis de côté pour parer à des crédits défectueux. Donc, les banques portugaises mettent de côté plus de liquidités et réduisent leurs prêts.

"Les banques portugaises doivent réduire leur ratio prêts sur dépôts et même si le FMI craint que cela n'arrive trop tôt, ce serait une contradiction de demander aux banques portugaises de faire plein usage du LTRO pour acheter de la dette souveraine", souligne Gilles Moec, co-responsable de l'analyse économique à la Deutsche Bank.

De toute façon, les banques portugaises ne sont pas les plus grosses emprunteuses auprès de la BCE. Elles ont bien moins emprunté que les banques françaises, allemandes ou espagnoles, voire grecques ou irlandaises, selon une analyse de Crédit agricole CIB.

Une fois pris en compte la valeur de leurs emprunts à la BCE venant à échéance, l'augmentation nette des emprunts des banques portugaises auprès de la BCE est très faible, soulignent les analystes de Crédit agricole.

Par contraste, ils estiment que les banques italiennes, espagnoles, françaises et grecques ont emprunté à la BCE deux fois ce dont elles avaient besoin pour rééchelonner leurs emprunts venant à échéance, ce qui leur a laissé des liquidités pour acheter des obligations d'Etat.

FOSSÉ

Naturellement, ces banques qui ont emprunté à la BCE plus qu'elles n'avaient besoin auraient pu acheter des obligations portugaises. Mais les investisseurs ne sont pas très pressés d'acheter de la dette émise par un Etat considéré comme manquant de compétitivité et attelé à résoudre de gros problèmes budgétaires.

Et ces établissements financiers et ces investisseurs qui avaient encore de la dette ont commencé à y réfléchir à deux fois après la décision de Standard & Poor's de réduire sa note de crédit en catégorie spéculative le vendredi 13 janvier.

"On voit clairement en regardant les flux financiers qu'il y a une perte progressive de confiance dans le Portugal depuis l'été dernier", souligne Simon Derrick chez Bank of New York Mellon. "Ce qui est notable c'est que, à la mi-janvier, on a vu un rebond dans ces sorties de capitaux qui coïncide avec la baisse de la note."

L'intervention de la BCE sur le marché est une aide dans l'immédiat, mais les analystes estiment que le marché obligataire portugais pourrait s'être détérioré au-delà du point de non retour.

L'un des développements les plus inquiétants est le fossé entre les prix que les banques proposent pour acheter du papier portugais et celui qu'elles proposent pour le vendre. Plus grand est ce fossé (en anglais : spread bid/offer), plus il est difficile de gagner de l'argent sur un actif financier.

"On pourrait faire passer un camion dans l'écart entre offre d'achat et offre de vente. Aussi personne n'achète de la dette portugaise en grande quantité à part la BCE", résume Frederik Ducrozet, économiste chez Crédit agricole CIB à Paris.

"Une restructuration n'a pas de sens pour des raisons fondamentales, mais il ne s'agit pas ici de raison fondamentale ou de comportement rationnel parce qu'on est nettement au-delà de ce point. Le marché est cassé."

Danielle Rouquié pour le service français, édité par Benoît Van Overstraeten

Copyright © 2012 Thomson Reuters

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